揭开美国FOF面纱

FOF是以基金为投资标的的产品。FOF 的形成与发展与美国基金业的发展、养老金制度的日益完善和基金公司自身发展需求密不可分。

国外FOF市场简介

美国FOF市场概况：

FOF(fund of fund)也被称作组合基金，不同与一般的基金，FOF以绝大部分资产投资于其他的基金。FOF起源于美国，首只FOF基金由VANGUARD公司发行。

2002年以来，美国FOF快速发展，总规模从2002年的689.6亿美元一举上涨到2015年的17216.2亿美元，并且除2008年金融危机以外，其余年份均保持增长；同时FOF的总数量也从2002的268只上涨至2015年的1404只。

从美国市场上FOF基金的投资标的来看，主要分股票型FOF以及债券混合型FOF。基金规模方面，当前美国市场上债券混合型FOF的规模占比超过90%，远远超过股票型FOF；资金净流入方面，债券混合型FOF同样远大于股票型FOF。

从FOF基金总规模占公募基金总规模的比例来看，同样在2002年以后有了一个快速的增长。当前FOF基金总规模占公募基金总规模的比例约为10%。

美国FOF现状—目标日期基金为主

从投资标的来看，美国市场上的FOF以混合配置型为主，当前混合配置型FOF基金超过750只，总规模接近1万亿美元；从FOF基金风格来看，主要以目标日期基金为主，当前美国市场总计有426只目标日期基金。

美国市场上主要利用FOF的形式作为一种实现有效资产配置的方式。从类型上来看，美国市场的FOF主要目的在与实现目标收益(如目标日期基金)以及在实现风险分散的基础上追求相对稳定的收益。

美国FOF模式及典型产品

从基金管理人的角度，我们可以将FOF分为内部管理FOF以及第三方管理FOF；从投资标的基金的角度，我们可以将FOF分为内部基金FOF以及全市场基金FOF。由此一共可以衍生出四种运作模式。

例1：经典目标日期FOF基金——Vanguard Target Retirement 2025 Fund Investor Shares(VTTVX)

该基金是当前全球市场上最大的FOF基金，是一个满足退休养老需求的投资基金。随着退休日期的临近，该基金的投资风格将逐渐趋于保守，基金资产的债券类资产配置比例将随之增加。

例2：动态配置型FOF基金——PIMCO All Asset Fund(PAAIX)

该基金采用第三方管理人+内部基金的运作模式，聘请了第三方机构——Research Affiliates LLC对该基金进行管理，因此基金费率较高，年总费用高达1.025%，大大超过了完全内部运作的基金。

根据2016年4月30日的数据，该基金资产总规模为195.94亿美元。相比于目标日期基金，该基金在配置风格上更加激进。

FOF的快速发展

FOF 起源于上世纪70 年代，最初的形式是投资于一系列私募股权基金的基金组合。共同基金的 FOF产生于上世纪八十年代，并在过去 20 多年中获得较快发展，2012年底美国市场上共有 FOF 基金1022只，资产管理规模为9062.60亿美元（如图1所示）。

这与美国基金业的发展、养老金制度的日益完善和基金公司自身发展需求密不可分。

首先，美国基金业的发展为公募FOF的产生提供了先决条件。

上世纪 90 年代，美国经济进入繁荣发展期，股市进入牛市新阶段，个人投资者对金融产品投资需求大幅增加。

在此背景下，基金业迅猛发展，其中1990 年至 2000 年是美国基金业发展最快的阶段，期间美国持有基金的家庭数量从2340万户激增至 5060万户，约一半的美庭持有基金。

同期，美国共同基金的数量达到3300 余只，资产管理规模大约为3.48万亿美元。（如图2所示）

其次，美国养老金制度的深入，可投资共同基金的 401(k)计划和个人退休账户(IRA)规模的扩大成为 FOF 推出和发展的关键因素。数量庞大的养老金计划作为这两款养老产品的重要资金来源无疑推动了FOF 的发展。

目前，生命周期和生活方式基金成为 FOF 最主要的投资方式。

再次，从基金公司角度来看，随着 90 年代产品线的日益完善，基金公司旗下产品风格多样，存在产品内部整合的需求，出现由公司旗下基金构建的 FOF，以促进公司的销售业绩。

此外，美国市场也逐步推出可投资其他公司旗下基金的 FOF。当年FOF 基金数量由上一年的29只激增至74 只，总资产管理规模增长54.65%至181.63亿美元。

外聘投资顾问是常态

从 FOF 发行机构的角度来看，1985年3月，美国市场第一只真正意义上的 FOF 由先锋基金率先推出。该基金 70%的资产投资于股票，30%投资于债券，且均投资于公司旗下基金。

此后的15年间（至1999年），发行FOF的资产管理机构增加至 37 家， FOF 基金数量在 1999年底增至 124 只，资产管理规模为 433 亿美元。从规模上看，各基金公司所管理的FOF 总规模存在巨大差异，且集中度较高，1999 年末近90%的资产集中在前十大FOF公司。

其中，前三大公司分别为先锋、普信、富达。1999 年末，先锋基金管理公司旗下6只FOF基金总规模为 170 亿美元，占比为 39.28%；普信和富达的占比分别为13.08%和12.80%。

从管理模式的角度来看，FOF的投资管理模式出现从内部管理延伸至聘请第三方投资顾问的趋势。主要原因是：

其一，第三方投资顾问拥有更专业的 FOF投资管理、产品筛选、组合构建、监控以及尽职调查的流程，可更全面地掌握市场上各类型基金的特征，在构建 FOF 时更有效地发挥产品的优势；

其二，基金公司专注于基础市场的投资，在FOF 产品线上更愿意借助外力降低成本，同时提高资产管理规模。

其中，管理的FOF基金数量较多、规模较大的投资顾问公司包括：

产品、策略多元化

从产品类型角度来看，FOF也经历了从相对单一到多元化的发展。20世纪90年代初，FOF主要集中在配置类、股票类和固定收益类；细分类别仅包括大盘平衡型股票、大盘成长型股票、配置型、债券型和全球配置型等5 类。

2012年后，FOF所属大类扩充至5个，包括配置型、股票型、另类投资、固定收益以及税收优先。细分类别由原来的 5 类增加至 43类，涉及不同地域、投资策略和资产类别。

从资产规模的角度来看，配置型FOF的规模持续攀升，近年其规模占比维持 90%的水平。其次是股票型 FOF，但占比仅为6.7%。

值得关注的是，随着另类投资策略被投资者认识，其相关FOF正逐步形成一支新力军。自1994年GMO公司率先发行第一只另类投资 FOF 后，该类 FOF 的数量和规模获得较快增长。

从各大类FOF的产品线结构来看，在规模占比最大的配置型FOF 中，除了传统的激进配置型、保守配置型、稳健配置型、全球配置型外，还有新生的生命周期类型。

股票类FOF的细分类别主要包括了新兴市场股票、外国价值成长混合股票、全球股票、美国成长价值混合股票和全球房地产。其中，美国价值成长混合股票类占比最大，但随着海外投资的兴起，投资国外的FOF 也逐渐增多，且规模占比有上升趋势。此外，全球股票类别的规模占比也自 2002 年以来稳定维持在 18.13%。

另类投资类别主要包括多空股票、管理型期货、市场中性、混合另类投资等细分类型。其中规模增长较快和占比最大的是混合另类投资，其次是市场中性策略和多空股票策略。此外，管理型期货FOF首次在 2009 年出现，但近年规模增长相对缓慢。

债券细分类别主要有高息债券、抗通胀债券、中长期债券、混合债券、短期债券、非传统型债券和全球债券。其中，混合债券 FOF 的规模一直占有绝对的优势。2012 年，该类 FOF 规模为119.41亿美元，占固定收益类 FOF 规模约 58.78%。

FOF优势明显

FOF 获得快速发展除了有外部因素的推动外，也有其自身优势的带动。

首先， FOF 专业性强。市场上基金数量大、品种众多、风格多样，投资者有效地进行产品筛选难度较大。发行FOF 的资产管理公司具备专业的基金产品研究和投资团队支持，通过严谨的投资流程，专业的定量与定性研究方法，加上严格的基金经理尽职调查流程，实现精选优质产品的投资理念。

其次，FOF 基金具备了双重分散风险的特点。基金本身通过直接投资于股票债券等分散风险，而FOF 则是通过投资于不同风格、区域和投资管理人的基金，以达到二次分散单一品种、单一投资管理人和单一投资区域风险，增强稳定收益的目的。

第三，FOF 能够更加有效地实现大类资产配置，满足投资者的投资需求，其中生命周期基金就是最典型的例子。生命周期基金预设了一个目标退休日期，随着目标日期的临近，收益型高（如固定收益、REITS）的比重将不断加大，基金的整体风险也将随之降低。这类基金发挥了主动资产配置的优势。

第四，FOF通过投资各类基金构建不同投资策略、风险收益特征的产品，为投资者投资基金提供快捷、有效的渠道满足多样化的资产配置要求。比如，现在美国市场上的FOF 涵盖了投资于不同地域、行业、资产类别和主题的基金，投资者根据自身需要，可以选择适合自己投资需求的 FOF 产品。