律师讲解VIE-中概股可不拆VIE直接回归

發佈時間：2016-02-09 信源 © 广深港法律智库点击：

什么是VIE架构?

VIE模式(Variable Interest Entities，VIEs)，即VIE结构，在被称为“协议控制”，是指境外注册的上市实体与境内的业务运营实体相分离，境外的上市实体通过协议的方式控制境内的业务实体，该业务实体就是上市实体的VIEs(可变利益实体)。

为什么要搭VIE架构?

出于主权或意识形态管制的考虑，禁止或限制境外投资者投资境内很多领域，比如电信、媒体和科技产业(TMT行业)的很多项目，但这些领域企业的发展需要外国的资本、技术、管理经验。于是这些领域的创业者、风险投资者和专业服务人员(财会、律师等)共同开拓了一种并行的企业结构(VIE结构)以规避管制，最终实现外国投资者间接投资原本被限制或禁止的领域。

新浪是第一个使用VIE模式的公司。1993年时的电信法规规定：禁止外商介入电信运营和电信增值服务，而当时信息产业部的政策性指导意见是，外商不能提供网络信息服务(ICP)，但可以提供技术服务。为了海外融资的需要，新浪找到了一条变通的途径：外资投资者通过入股离岸控股公司A来控制设在境内的技术服务公司B，公司B再通过独家服务合作协议的方式，把境内电信增值服务公司C和A连接起来，达到A可以合并C公司报表的目的。2000年，新浪以VIE模式成功实现美国上市，VIE甚至还得名“新浪模式”。

如何搭VIE结构?

1、首先在找到可以信赖的公民(自然人或法人)，以其为股东成立(或者收购)一家内资企业，这家企业可以经营外资不被获准进入的领域，比如互联网经营领域，办理互联网出版许可证、网络文化经营许可证、网络传播视听节目许可证等。

2、公司的创始人或是与之相关的管理团队设立一个离岸公司，比如在维京群岛(BVI)或是开曼群岛;

2、该公司与VC、PE及其他的股东，再共同成立一个公司(通常是开曼)，作为上市的主体;

3、上市主体再在香港设立一个壳公司，并持有该香港公司100%的股权(香港公司设立这个环节主要为了税收优惠考虑);

4、香港公司再在设立一个或多个境内全资子公司(WhollyForeign Owned Enterprise，WFOE，外商独资企业);

5、该WFOE与运营业务的实体签订一系列协议，包括《股权质押协议》、《业务经营协议》、《股权处置协议》、《独家咨询和服务协议》、《借款协议》、《配偶声明》等，达到享有VIEs权益的目的，同时符合SEC的法规;

VIE架构实际上是指拟上市公司为了实现在海外上市，在国外的开曼群岛或英属维尔京群岛设立一个平行的离岸公司，以这个离岸公司作为未来上市或融资的主体，其股权结构反映了拟上市公司真实的股权结构，而的拟上市公司本身则并不一定反映这一股权架构。

然后，这个离岸公司经过一系列眼花缭乱的投资活动，最终在落地为一家外商投资企业(WFOE)，WFOE与拟上市公司签订一系列的协议，并把自己利润的大部分输送给WFOE，这样最顶层的离岸公司就成为了拟上市公司的影子公司，就可以以此去登陆国外资本市场。

VIE相关问题分析

1、为什么要设立BVI公司? ——利用BVI避税

创始人通过在国外设立一层BVI公司(BritishVirgin Islands，英属维尔京群岛)，作为自己的持股主体，发起设立Cayman公司，作为未来的上市主体。Cayman公司在上市前，可以引入财务投资者，一般也是一个BVI公司，募集公司发展所需要的资金。

之所以在国外设立BVI公司主体的原因，就是因为在BVI层面转让股权所得，基本不用缴纳任何税收，将来创始人或财务投资者退出时的税收负担基本为零。

2、为什么必须经过香港?——利用香港税收优惠政策

然后开曼公司在香港注册一个全资子公司，再经由香港公司在注册设立一个外商投资企业(Wholly Foreign Owned Enterprise，WFOE)。之所以必须要经过香港而不是直接在注册，则是因为香港的特殊性。

根据2008年1月1日起新生效的《企业所得税法》的规定，在境内没有机构场所的境外PE获得的股息性质的所得需要在缴纳10%的预提所得税(税收协定另有优惠的除外)。

由于大陆和香港之间有关避免双重征税的安排规定，对香港公司来源于境内的符合规定的股息所得可以按5%的税率来征收预提所得税。因此，很多红筹架构都把直接持有境内公司权益的公司设在香港以享受大陆和香港之间有关股息所得的预提所得税优惠。

为什么默许VIE架构的存在?

由于外资准入方面的历史原因，大多数接受了美元基金投资的互联网公司，包括BAT等互联网巨头，大多采用当年新浪最早采用的VIE架构。VIE架构几乎成为蓬勃发展的互联网企业在海外上市的唯一方式。

在互联网技术高速发展的大背景下，VIE协议使外国的资本、技术、管理经验源源不断进入，使有了自己独立的互联网产业，在很多领域推动快速变革，从到整个产业的外资本、创业者以及网民都获益匪浅，毫不夸张的说，VIE结构创造了一个多赢的格局。

在这个背景下，对于VIE架构的态度一直比较暧昧，既不肯放弃权威和管制的权力，认可VIE架构的合法性;同时，也在享受VIE架构带动的互联网产业高速发展所创造的社会进步、就业、税收等红利，不愿意冒利益受损和社会动荡的风险将VIE架构一概斥之违法。

但灰色的地带总是无法长久，相对社会发展而言，的管制和法律永远是滞后的，VIE架构所绕过的禁止外资进入的管制领域很多并不合理，还有不少管制涉及出版、文化等意识形态问题，在该领域尚未开始的明知管制可能阻碍社会发展却不能放弃之，这些交织在一起使得对任何领域的解除管制都困难重重。

同时，互联网快速发展导致的信息流动加剧了社会矛盾的暴露和激化的速度，当社会稳定受到互联网影响时，可能也有了更强的控制互联网企业的意愿。因此，升级了对于VIE架构的管制。

为什么要拆VIE?

1.VIE灰色地带遇监管困局

商务部2015年1月19日公布《外国投资法(草案征求意见稿)》，其中149条指明了外国投资者、外国投资企业以协议控制在禁止实施目录列明的领域投资、未经许可在限制实施目录列明的领域投资,将进行处罚。草案明确将VIE控制协议纳入了境外投资的监管范围。由此看来，收紧对VIE的监管成为大势所趋。

2.注册制和战略新兴板助推互联网企业上市

目前来看，注册制和战略新兴板的落地只是时间问题。在注册制下，在注册制下证券发行审核机构只对注册文件进行形式审查，不进行实质判断，股票发行的持续盈利条件也会做出相应的改变，可以从源头上减低互联网公司上市的门槛，帮助发展初期亏损的互联网公司上市。而战略新兴板上市条件淡化了盈利要求，主要关注企业的持续盈利能力，引入以市值为核心的财务指标组合，形成多元化上市标准体系，迎合了一些海外上市的公司回国以及尚未盈利的互联网企业上市。

3.高市盈率吸引VIE企业回归

主板平均市盈率20倍，中小板40倍，创业板90倍，高市盈率吸引VIE企业回归。特别是创业板在今年行情更可谓是热得发烫，在4月30日，创业板平均市盈率已经飙升到104.4倍。在创业板上市的互联网公司中，市盈率最低的顺网科技目前也有97.24倍。暴风科技自3月24日登陆创业板上市以来，创纪录经历了27个涨停，市盈率达到147.05倍。而再看赴美上市的互联网公司中，市盈率均值在40倍左右。土豆和唯品会等企业的流血上市，也让我们看到境外上市似乎并没有想象中美好。拆分VIE，回归境内资本市场怀抱，成了许多中概股的新选择。