房地产信托法律风险成因简析

2012年4季度末，信托资产规模达74,705.55亿元，信托业成为超过保险业、仅次于银行业的第二大金融产业。2013年4季度末，资金信托总规模达10,3085.28亿元，其中房地产资金信托为10,337.4937亿元。[1]根据用益信托网的数据，自2012年起，房地产信托到期规模逐渐增大，形成兑付密集期；2014年整体上仍面临较高的房地产信托兑付压力。此外，刚性兑付的普遍存在更加剧信托公司的兑付压力。

房地产信托的兑付风险值得深思。经济下行增加了信托公司经营的宏观风险，利率市场化加大了信托公司经营的市场风险，2013年年中和年末的两次“钱慌”引发了对流动性风险的担心，频繁发生的个案风险事件引起了对信托业系统性风险的担忧。本文在现行法律框架下，结合律师实务，仅基于法律视角，简要分析房地产信托法律风险的成因。

一、法律尽职调查未尽审慎义务

尽职调查（Due Diligence），又称审慎性调查，它要求调查主体在调查过程中需保持应有的谨慎。[2]法律尽职调查主要关注房地产开发企业即交易对手情况、信托资金所投项目、担保措施以及还款来源是否存在风险，为信托公司确定交易架构提供参考。

（一）未研究房地产信托法律尽职调查的法规依据

法律尽职调查是防范法律风险的重要手段，是信托公司作出决策的重要参考依据。《信托公司集合资金信托计划管理办法》、《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》、《关于加强信托公司房地产、证券业务监管有关问题的通知》等均对尽职调查的范围及重点关注问题作了明确规定。法律尽职调查人员如未研究房地产信托相关法规依据，则可能导致尽职调查工作不规范、不具有针对性。

（二）未揭示房地产信托项目的重大法律风险

实践中，很多出现兑付困难的房地产信托项目隐含巨大的法律风险，如房地产开发企业没有相应资质、房地产开发项目无施工许可证而开工建设、取得出让建设用地未经过招拍挂程序等。如未能揭示出这些重大风险，则将给房地产信托项目后续运营埋下隐患。

（三）未提出有效的法律风险控制措施

揭示法律风险只是尽职调查的基础功能,提出有效的法律风险控制措施才是尽职调查的根本目的。某些房地产信托项目前期已揭示出法律风险，但由于未提出并采取有效的法律风险控制措施，导致项目运营出现重大障碍以致出现兑付困难。

二、房地产信托交易结构设计不合理的法律风险

信托交易结构明确了信托的交易对手、信托资金运用方式及使用项目、信用增级措施、还款来源等主要因素，是设计信托产品及起草后续信托文本的重要依据，关系到信托资金的安全及信托计划能否顺利兑付。

信托制度具备灵活创新的功能，信托交易结构的设计也体现出一定的灵活性、复杂性，以便满足不同的风险及收益需求。[3]如果信托交易结构设计不合理，将适得其反，产生诸多法律风险。笔者通过以下两个案例阐述由于房地产信托交易结构设计不合理可能造成的法律风险。

（一）股权投资合同对赌条款被认定为无效的法律风险

房地产信托中的股权投资项目，即通称的“阳光私募”，经常会使用对赌条款。对赌条款如在交易结构设计中使用不当，将达不到预定目的。如A信托公司向B公司增资的房地产信托项目。A信托公司与B公司、B公司原股东签订《增资协议》，约定：如B公司净利润达不到预期目标，则由B公司给予A信托公司相应的经济补偿。由于此对赌条款违反《公司法》第二十条，因而存在被认定为无效条款的法律风险。

（二）拟质押股权在空档期内可能被房地产开发企业处分的法律风险

如A信托公司拟向B公司增资并发放股东借款，B公司其他股东以其持有的B公司股权提供质押担保，待B公司取得项目用地的国有土地使用证后，以项目土地提供抵押担保。前期交易模式设计为先办理股权质押登记，再向B公司增资，以保证信托资金的安全。后经调查发现，当地工商行政管理局对于股权质押后再增资的，须先注销股权出质登记后方能增资。因此，在股权出质注销登记办理完毕后，新的股权出质登记办理完毕前，存在一个空档期，房地产开发企业可能利用该空档期处分本应质押给A信托公司的股权。

三、信用增级措施的法律风险

信用增级措施主要分为抵押、质押、保证等外部增级措施，以及对信托受益权进行结构化分层配置等内部增级措施。其法律风险主要体现为信用增级措施不能办理及抵押权、质权等权利实现出现障碍等。

（一）信用增级措施不能办理的法律风险

1、部分地区对抵押担保的主合同形式及抵押权人有限制

实践中，部分地区的国土资源与房屋管理部门认为其他形式的合同体现的权利义务关系过于复杂，不接受除贷款合同外的其他形式的合同为抵押担保的主合同。如在昆山