上市公司“净壳收购”核心技术要点

从1998年，上市公司资产重组逐渐形成高潮。在众多上市公司资产重组模式中，净壳收购模式是具有特色的一种重组模式,它从诞生之日起就备受各方关注。第一起规范运作的上市公司净壳收购案例是1998年的上海房地集团收购原嘉丰股份（600606）。后来有多家上市公司进行了净壳收购和重组。净壳收购是最复杂和最具有挑战性的一种收购模式，它也是对上市公司影响最大的一种收购模式，可以使一个上市公司在收购后“面貌全非”、“天翻地覆”。

何谓上市公司净壳收购模式

净壳收购模式一般指收购方在收购的同时或收购后把其部分资产与上市公司全部资产进行整体置换，并由上市公司原大股东承担置换出上市公司全部资产的收购模式。在这种重组模式中，由于壳公司的原有全部资产被原大股东买回，因此收购方收购的实际上仅仅是上市公司这个“壳”，而这种收购方式也就被称为净壳收购方式。收购方实际承担的收购现金成本非常低，被称为“壳费”。从这一定义中可以看出，净壳收购实际上包含着三个基本交易环节：

● 收购方企业（假设为A）从上市公司（假设为B）的第一大股东（假设为C）中收购了其持有的部分或全部股权，从而成为B公司的第一大股东；

● A企业用其部分资产与B企业的全部资产进行等额置换；

● C企业从A企业买下从B企业中置换出的所有资产。

净壳收购模式的关键部分在于整体资产置换交易。整体资产置换一般指上市公司把其所有资产与另外一家企业的部分或全部资产进行等额置换。这里有几个要点：

1．置换的资产实际上是会计学中的净资产的概念。根据会计学原理，企业的资产由负债和股东权益组成。上市公司用于确定置换的资产载体实际应是其净资产部分。如果上市公司没有负债则用于确定置换的资产载体不存在资产与净资产之分。

2．整体资产置换中的“整体”是针对上市公司而言，对另一家企业，其用于置换的资产在绝大多数情况下只是其部分资产。

3．涉及到置换的所有资产必须经过由认定的，具备证券从业资格的资产评估机构的评估，并以评估值作为置换的基础。为防止国有资产流失，最终交易价不得低于评估价格。

4．证监会曾在1998年对上市公司资产整体置换行为专门颁文予以规范指导（26号文），财政部在随后也对资产置换后上市公司利润计算起点日期等问题进行规定。2001年底，证监会颁布了《关于上市公司重大购买、出售、置换资产若干问题的通知》，对上市公司进行整体资产置换进行了比较细致的操作规范要求，因此现在操作资产整体置换必须要严格按照有关规定进行。收购方的得失分析净壳收购模式之所以被许多欲买壳的企业所看好和认同，是因为它使收购方实际发生的净现金流出数量很少。对许多拥有大量实业资产但缺乏现金的企业而言，净壳收购方式无疑是一种较好的收购方式。实际上在净壳收购模式中，收购方承担的成本绝不仅仅是一笔“壳费”，它还要承担其他一些不是很明显但却非常重要的成本。

收购方收益分析

● 拥有了一家上市公司，进入资本市场，打通直接融资渠道。如上房集团和金融街集团主营业务的都是房地产业，受到有关政策规定限制直接上市的难度较大。通过收购嘉丰和华亚，两家实力雄厚的企业集团终于拥有了自己的上市公司。在证监会的有关上市公司重大资产置换的规定中，规定上市公司实行重大资产置换交易满一个完整会计年度后可以进行新股增发等，这就为许多上市困难公司绕过正常配股或增发的“门槛”提供了一条便捷之道。

● 公司借助收购及以后的运作一举成为数千万投资者关注的焦点，收购方公司的无形资产增加很多。上房集团和金融街集团都是地方的知名企业，在全国范围内知道这两家企业的人相对很少，通过收购上市公司，这两家企业集团迅速成为全国知名企业。如上房集团下的“上房置换网”原本默默无闻，但经过上房集团将其注入到上市公司并赋予房产电子商务概念后一下子轰动全国，取得很好效果。

● 收购方注入到壳公司中的净资产会相应带着一块债务，这部分债务原来由收购方全部承担，现在只需按其在壳公司中的持股比例来承担。这部分债务负担有所减轻。

● 收购方可以获得运作上市公司所带来的其他收益。

收购方成本分析

● 采取净壳收购模式的直接成本是上市公司的“壳费”。1998年嘉丰的壳费为3000万元，2000年华亚的壳费为1904万元。据笔者的操作经验，现在市场上一般净壳的壳费在2000万元