P2P网贷大额借贷业务的合法性分析

作为传统金融机构的补充，境外P2P网络借贷平台如美国的Lending Club、Prosper和英国的Zopa从自身经营战略出发，主要从事个人消费信贷业务，属于小微贷款或小额贷款的范畴。与境外P2P平台专注于小微贷款不同，我国的P2P平台，利用民间对于借贷资金的庞大需求所赋予的无限想象力，不断刷新P2P单笔借贷的标的额的世界纪录。国内某P2P平台自2014年以来频发亿元大单，最大标的达3.5亿元，甚至在遭遇了一亿元坏帐风波后，该平台仍然坚持将“大单模式”作为未来的发展方向。

P2P的“大单模式”自推出之日即备受争议，有人认为是创新之举，亦有人认为这是变相等于干了金融机构在干的事情，是典型的非法集资。褒贬不一，一方面是因为对P2P网贷这一新领域法律监管存在空白，仅有监管层在会议中提出的“四不”底线;另一方面，在举国上下唯创新马首是瞻的氛围下，理论界和监管层一时还难以全面划出区分创新与违法的合理界线。

对新生的P2P网络借贷来说，现有的旧规范显然不能完全照搬套用，如果完全套用，所有网贷平台都成了非法集资。当然，也不能因为P2P是创新，旧规范就弃而不用。对于目前行业内广泛存在的资金池、自融和发虚假标的等违法违规P2P平台，旧规范仍然是一把悬在经营者头上的利剑，其威慑作用不可小觑。

那些投身互联网金融行业，立志把P2P网贷平台稳步做大的运营者也希望监管层能把以下几个关键问题讲明白，并给出确定的规则：

(1)是不是只要到不触犯“四不”底线，即使出现经营性风险，逾期违约率上升，导致投资者回报为零或为负，或有较大本金损失，也不属于非法集资?

(2)是否允许P2P平台经营大额借贷业务?如果发生大额借贷业务逾期违约，投资者遭受损失，是否要追究平台非法集资的责任?换句话说，对P2P经营大额借贷业务的非法集资的认定是过程性评价，还是结果性评价?

从应然性的合法合规分析的角度来看，P2P平台经营大额借贷业务能为中小企业增加社会融资渠道，解决企业融资需求，因而有存在的合理性，如果同时相比较于其他融资渠道又没有明显的负面作用，则就应赋予其存在的合法性。但如果P2P平台经营大额借贷对社会金融秩序的负面影响远大于及正面作用，则应明令禁止。

笔者认为，目前我国企业对大额资金的需求尚有多种融资渠道，P2P网贷平台经营大额借贷业务可能构成监管套利。因而，如果要深入地对其进行合法性分析，需从其与大额资金需求的现有合法融资渠道的比较开始。

一、大额资金的合法融资渠道

大额借贷业务通常是想到对于小额借贷来说的。目前国内法律法规对于小额贷款的具体额度标准并没有统一规定。业内通常认为，2000元至10万元的贷款称为微小贷款，10万元至500万元的贷款称为小额贷款。依次标准，500万元以上的贷款就可以视为大额贷款。当然，我国企业对大额资金的需求远不止500万元，数千万元甚至数亿元都较为常见。

除了传统的银行借贷的方式进行融资外，非上市公司还可以通过以下几种方式面进行资金筹集：

1、发行公司债券

公司向社会公众借款，必须按照法定程序发行公司债券。公司债券发行后，投资人购买并持有公司债券，公司债券就成为了投资人和作为发行人的筹资公司之间形成的以还本付息为内容的债权债务关系的法律凭证。

公司债券既可以公开发行，即公募债券，也可以面向合格投资者非公开发行，即私募债券。根据公司资信状况的不同，公募债券的发行又分为向公众投资者的公开发行和仅面向合格投资者的公开发行，俗称“大公募”和“小公募”。

2、企业资产证券化

企业还可以将流动性较差但预计能产生稳定现金流的企业资产，按照法定程序，进行精巧的结构安排，整合其风险、收益要素并提高其信用等级，将组合资产的预期现金流收益权转换成可出售和流通的，且信用等级较高的资产支持证券(ABS)，从而实现企业融资。

与发行公司债券相比，企业通过资产证券化进行融资，只需要披露与相应资产有关的情况，而不需要披露整个公司的情况。

二、对于面向公众的大额融资渠道的法律监管

公司债券的发行额通常都是过亿元人民币的规模。金额巨大，又面向社会公众，对社会的经济秩序、金融稳定以及投资者权益有着重大的影响，所以世界各国的政府监管部门对公司债券的发行都不敢放任，无不要求必须依照法定程序进行。未经报政府有关监管机构批准或核准，或者到政府监管机构登记、注册，而私自发行公司债券的，将构成违法甚至犯罪行为。例如，在美国，凡是计划通过非银行贷款融资，就会涉及证券法的登记条款，除非公司的计划属于1933年《证券法》的一种豁免。英国1995年《证券公开发行规则》第16条规定，未被授权人违反该法关于证券招募说明书公布及登记要求的，或协助他人违反该规定的，其行为构成犯罪。

在以政府证券监管部门对公司债券发行核准或注册为主导的程序中，为公司债券发行提供服务的承销机构、资信评级机构、受托管理人、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所等各专业机构和人员，从各自专业的角度对债券发行行为提供服务，最大程度的降低了违约及可能发生的欺诈的法律风险，从而对广大投资者的利益给予充分维护。我国证监会公布的《公司债券发行与交易管理办法》，在诸多方面均体现了我国现行法定的公司债券发行制度对于投资者利益的充分维护，具体表现在：

1、信用评级制度

(1)公开发行公司债券，应委托具有从事证券服务业务资格的资信评级机构进行信用评级。

(2)评级机构及时向市场公布首次评级报告、定期和不定期跟踪评级报告;在债券有效存续期间，每年至少向市场公布一次定期跟踪评级报告;还应充分关注可能影响评级对象信用等级的所有重大因素，及时履行重大事项评级调整的职责。

(3)要求面向公众投资者公开发行的公司债券信用评级应达到AAA级。

2、信息披露制度

(1)发行人应按照规定及时披露债券募集说明书、中期报告和经具有从事证券服务业务资格的会计师事务所审计的年度报告。

(2)公司债券募集资金的用途应当在债券募集说明书中披露。发行人应当在定期报告中披露公开发行公司债券募集资金的使用情况。

(3)公开发行时，发行人应当及时披露债券存续期内发生可能影响其偿债能力或债券价格的重大事项。

(4)披露的信息刊登在债券交易场所的互联网网站，同时将披露的信息或信息摘要刊登在至少一种中国证监会指定的报刊，供公众查阅。

3、法律意见与律师见证制度

(1)债券募集说明书所引用的法律意见书，应当由律师事务所出具，并由两名执业律师和所在律师事务所负责人签署。

(2)公开发行公司债券的，发行人和主承销商应当聘请律师事务所对发行过程、配售行为、参与认购的投资者资质条件、资金划拨等事项进行见证，并出具专项法律意见书。主承销商还应及时将专项法律意见随同承销总结报告等文件一并报中国证监会。

4、合格投资者制度

(1)公司债券发行制度中的合格投资者，应当具备相应的风险识别和承担能力，知悉并自行承担公司债券的投资风险，除金融机构、理财产品、合格机构投资者、养老基金外，法人和合伙企业要求净资产不低于人民币1000万元，个人投资者要求拥有不低于人民币300万元的金融资产。

(2)未达到法定资信标准的公司债券，不可以面向公众投资者进行公开发行，只能面向合格投资者进行公开或非公开发行。

三、P2P大额借贷的监管套利及其危害

按照学者们对传统金融领域“监管套利”的定义，监管套利行为是指在其他条件相同的情况下，金融机构利用不同监管机构在监管规则和标准上的不同甚至是冲突，选择监管环境最宽松的市场进行经营活动，从而达到降低监管成本、规避管制从而获取超额收益的目的。针对互联网金融，有学者提出，互联网金融机构如果实现了类似于传统金融的功能，就应该接受与传统金融相同的监管，否则，就容易造成监管套利，既不利于市场公平竞争，也会产生风险盲区。

如果把P2P网贷平台看作是新型金融机构，那么网贷平台从事与传统金融机构功能相类似额业务，但却没有像传统金融机构一样接受应有的金融监管，就容易造成监管套利。

P2P平台经营大额借贷业务，其业务表现形式及其所实现的功能与发行公司债券和企业资产证券化相类似，与发行公司债券更为接近。公司通过P2P网贷平台进行大额借贷和面向公众投资者公开发行公司债券的共同之处表现在：(1)都是面向社会公众投资者筹集资金，其社会影响面是一样的;(2)所筹集的都是大额、巨额资金，前文所述某网贷平台3.5亿大单业务，数亿元的筹资额通常也公司债券的发行规模;(3)公司与网贷平台的投资者之间，公司与持有债券的公众投资者之间，所形成的都是债权债务关系。通过比较可以看出，P2P网贷平台经营大额借贷业务事实上也就是在从事公司债券发行，从理论上分析也构成了向公众发行证券，从其行为过程上看只不过比公司债券的发行少了法定程序和债券凭证的表现形式。

如前文所述，公司债券发行的法定程序中所体现的信用评级、信息披露、法律意见和律师认证以及合格投资者等诸多制度，让为资信评级机构、受托管理人、会计师事务所、资产评估机构、律师事务所等各专业中介机构和人员充分参与其中，严格按照各自行业的执业规范对公司债券发行中的各种风险予以提示，并极大程度的避免欺诈、虚假陈述和重大遗漏等行为，极大程度的降低了公众投资者投资公司债券中的各种风险。

缺少了这一法定程序，P2P网贷平台在经营大额借贷业务时无需承担各专业中介机构的费用成本、履行审批程序的时间成本等，因而更有机会获取超额收益，这是明显的监管套利行为。留给广大P2P网贷平台投资者的却是与其利息收益可能极不成比例的欺诈以及逾期违约风险。因为金额巨大，涉及面广，P2P大单借贷业务累积的信用风险，极有可能集中爆发，给社会金融秩序和社会稳定带来严重的负面影响。

综上所述，从应然性法律规范的角度来说，P2P网贷平台不具备经营大额借贷业务的合法性。

四、适合于P2P网贷的借贷额度

前文提及，500万元以上的贷款就可以视为大额贷款。以500万元来界定大额借贷仅是从银行或小额贷款公司所从事普通借贷业务的角度进行的划分。科学的界定P2P网贷借贷额度范围，应该从制度的社会成本与社会收益的角度进行合理划分，具体而言就是确定在哪一个借贷额度范围内，P2P的网络借贷不仅构成了对传统融资渠道的有益补充，而且其对社会的益处应远大于经过合理监管后仍无法彻底消除的负面作用。

那么，这个具体的借贷范围究竟如何确定?究竟多少金额以下的借贷才属于P2P网络借贷平台的合法经营范围。

我们认为，这个范围可以参考公司债券的最低发行额来确定。目前，要能支撑企业发行公司债券的各项融资成本，我国企业进行公司债券发行的最低发行额(私募发行)为2000万元人民币。也就是说，2000万元以上的资金需求，企业若想以债权的方式向社会公众筹资，可以通过发行公司债券的方式进行融资，P2P网络借贷并不是唯一不可替代的筹资方式，其正面作用并不明显;另一方面，但因借贷额度大，投资人众多，缺乏充分的投资者保护机制，P2P网贷的负面作用又比公司债券这一融资渠道的负面作用更大。

2000万元以下，对公司债券发行和资产证券化来说，属于很小体量的资金需求，因相对于发行额(或募集额)来说，公司债券发行和资产证券化的融资成本过高，这两个筹资渠道基本上是行不通的。所以，P2P网络借贷在2000万元以下的借贷范围内，与公司债券发行和资产证券化相比就不存在明显的监管套利，基本上具备了得以存在的合法性。

当然，也没有必要进行无缝衔接，非将2000万元作为限额标准不可，毕竟2000万元也是个不小的数字，监管层还应在从逾期违约对公众投资者可能造成的影响、投资者对逾期违约的可接受程度等角度，在2000万元以下确定一个具体金额，作为P2P网络借贷平台的合法借款额度。

笔者认为，可将500万元作为单笔P2P借款大额与小额的划分线。即500万元是我国现阶段网络借贷平台的单笔借款额度的上限，单笔500万元以上属于P2P网贷平台不得运营的大额借贷业务。500万元的划分线也可以与前述从银行和小额贷款公司普通借贷业务角度对大额贷款的划分保持一致。

相对于动辄数千万元甚至数亿元的大额借款标的来说，数百万元的借款标，投标分散后单个投资人投资金额相对要小很多，或者投资于这一个借款标的投资人人数要少得多，真的发生逾期违约或平台信息披露不充分等给投资者造成的损失以及对金融秩序造成的危害要小很多。日后，随着我国P2P网贷平台运营的逐步规范化，以及P2P投资者风险意识的增强，也可以逐步提高单笔借款额度的上限至800万元或1000万元。

目前500万元这个借款限额是针对P2P整个行业而言，在风控的监管层面，针对某一个体平台，监管层可视借贷额度对平台注册资本金提出进一步的要求，在最大单笔借贷标的与平台注册资本金之间建立一种合理的对应关系。