红筹上市变迁之路

红筹上市是指公司主要运营资产和业务虽在境内，但间接以注册在境外离岸法域的离岸公司名义而在境外交易所挂牌交易的上市模式。自1992年华晨汽车在美国纽约上市进而开启企业境外上市之先河后，红筹上市已历经20余载。在红筹上市的历史进程中，我们挑取其中标志性事件，为大家逐一梳理红筹上市的各个发展阶段。

一.广信招股事件

红筹上市出现的早期阶段，广信招股事件可谓是监管部门对红筹上市态度的分水岭，此前的红筹上市项目多未取得任何批准，如上海实业、深圳控股及北京置地等。1997年3月，广信企业在香港完成上市程序并冻结认购资金的情况下被证监委叫停，证监委认为广信企业在注入内地资产前应先将计划呈交证监会批准，这就是“广信招股事件”。此后，证监会和香港证监会举行会议，明确H股或红筹股公司上市资产有资产的都须经证监会批准。

二.97红筹指引及新浪模式

1997年6月20日，国务院颁布《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》（“97红筹指引”），明确境外上市各主要方式均需报证监会审批和备案的要求，监管对象为“在境外注册中资非上市公司和中资控股的上市公司”在境内的股权持有单位。

“红筹指引”的出台，使民营企业取得证监会审批实现境外上市的路径基本关闭。1999年9月，新浪开始与信息产业部沟通，创造性提出并最终得到信息产业部默许的“协议控制”模式（“新浪模式”）重组方案，使得新浪网通过“协议控制”的技术性处理绕开证监会的审批实现境外上市。由于相关监管部门态度模糊，此后盛大、百度、新东方等各大互联网公司均采用此方式登陆境外资本市场，协议控制是否符合监管规定至今未有定论。

三.“裕兴事件”及“无异议函”

1999年，北京裕兴为避免上市审批程序，公司股东先变更为境外身份，在境外设立控股公司，并通过股权置换控股北京裕兴，规避红筹指引对境内企业将资产转移到境外中资公司的监管规定。裕兴电脑在路演阶段临时被境内监管机关叫停，这就是“裕兴事件”。

2000年6月9日，证监会颁布《关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市有关问题的通知》，要求有关境外发行股票和上市事宜不属于《红筹指引》规定情形的，由律师对境外发行股票和上市事宜出具法律意见书，证监会如果无进一步异议，由证监会法律部函复律师事务所，这就是“无异议函”制度。该制度的出台，使民营企业红筹上市变得异常艰难，众多民营企业因无法获得“无异议函”，而无法按照原计划赴境外上市。

四.取消“无异议函”

2003年4月1日，证监会颁布《关于取消第二批行政审批项目及改变部分行政审批项目管理方式的通告》及《关于做好第二批行政审批项目取消及部分行政审批项目改变管理方式后的后续监管和衔接工作的通知》，取消对律师出具的关于涉及境内权益的境外公司在境外发行股票和上市的法律意见书审阅，即取消“无异议函”。至此，由“裕兴事件”引发的“无异议函”制度随之结束，红筹上市又重新回到缺乏明确监管规定的状况。

五.11号文及29号文

2005年1月，外管局连同人民银行、银监会、证监会联合发布《关于完善外资并购外汇管理有关问题的通知》（11号文），明确民营企业以个人名义在境外设立公司要经外管局审批，并要求进行外资并购必须通过商务部、发改委、外管局三部委核准同意。

2005年4月，外管局颁布《外汇管理局关于境内居民个人境外投资登记及外资并购外汇登记有关问题的通知》（29号文），进一步明确外资并购设立的外商投资企业、外资并购的外汇登记规定具体的范围，据此规定，所有涉及境外发行股票行为的重组活动均在监管之列。11号文和29号文的颁布，对境外红筹上市产生了重大影响，上市规模和数量均大幅度减少。

六.75号文和10号令

2005年10月，外管局颁布《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》（75号文），对境内民企通过设立境外特殊目的公司进行融资，并返程投资作出明确的规定。明确允许境内居民（包括法人和自然人）可以特殊目的公司的形式设立境外融资平台，通过反向并购、股权置换、可转债等资本运作方式在国际资本市场上从事各类股权融资活动，将境外间接发行股票行为予以公开化、合法化，重新开启了民营企业境外间接发行股票的通道，成为目前境外间接发行股票的监管框架的重要组成部分。

2006年8月8日，证监会、外汇管理局、税务总局、商务部、工商行政管理总局和国务院国有资产监督管理委员会发布《外国投资者并购境内企业的规定》（“10号文”），规定特殊目的公司境外上市应经由证监会批准；以境外上市为目的的特殊目的公司以换股方式并购境内公司应经由商务部审批。

10号文、75号文等法规共同构成了目前红筹监管的主要法规体系。