互联网金融中式样本解析

互联网金融监管细则出台前夜，大资本蜂拥进入P2P业务，寄希望在格局未定之际谋取一席之地。系出金融名门的陆金所凭借本息担保的优势，迅速扩张。但在 “去担保化”的大趋势下，其需进一步挖掘中国平安的数据优势，以保持领先地位；若想完成“全金融线上交易平台”的梦想，则更需谨慎完成“去平安化”。 

　　全球最大的P2P平台Lending Club于2014年8月27日向美国证券交易委员会提出IPO申请，有望在今年秋天完成上市，初步拟募资5亿美元。如果一切顺利，Lending Club的上市将成为美国有史以来互联网公司的十大IPO之一。

　　把视线拉回中国市场，互联网金融监管细则出台前夜，在巨大市场潜力的召唤下，草根平台、互联网巨头、商业银行、上市公司、国企纷纷进入。只不过，一边是野蛮生长，一边是坏账不断。

　　网贷之家的数据显示，仅2014年8月就有15家平台出现问题，创下年内迄今为止的最高纪录；同时当月网贷行业总成交额达225.39亿元，为去年同期的4.46倍，日均成交量达7.27亿元。截至8月底，P2P行业的投资人数突破50万人，是去年同期的6.5倍。

　　在林林总总的P2P平台中，背靠平安集团（601318）的陆金所尤为引人注目—注册刚满3年，就传出其即将拆分上市的传闻，并且中国平安官方对此并未直接否认，表示“只要有利公司发展，都保持开放态度”。2013年，陆金所P2P业务增速达到2100%，勇夺全球P2P增速之冠，其最近一年的时间加权成交量更是远远超出其他平台（图1）。

然而，在与P2P从业人员的交谈中，不少人都表示，“陆金所并不算是最好的P2P模式”，不过，他们很快会补加一句：“我并不是说它不好。”

　　另类P2P

　　P2P的字面意思是Peer-to-Peer lending，即个人对个人的信贷，其本质就是“金融脱媒”，原先由银行充当中介机构，民众将钱存到银行，借款人再通过银行贷款。P2P的出现颠覆了这一模式，由其充当信贷平台，由出借人自行将资金借给平台上的借款人。在此过程中，平台需要制定各种交易制度，并提供一系列服务，确保出借人能够更安全、便捷地将资金借给借款人，由此形成了各种不同的商业模式。

　　美国Lending Club一直被认为是最正宗的P2P模式：没有线下网点，完全线上运营，业务集中于个人消费贷款，主要客户为个人信用卡客户（2014年3月上线企业贷款业务）。它最大的创新在于建立了贷款人信用等级制度，并由平台根据综合情况确定贷款利率的规则。

　　Lending Club依据FICO分数（信用分的统计模型，美国三大信用局都使用该数据），将借款人分为不同的信用等级。然后，根据借款人的信用评分、贷款金额及期限等信息确定最终利率。对借款人的信息，其则在保护隐私的前提下尽可能详尽披露，包括所在城市、职业、借款/违约记录和月还款额占月收入比等。投资人在平台上自行选择愿意出借的借款人，同时对自己的选择承担无限责任。平台只充当借贷信息服务中介，不承担任何担保义务。每笔贷款，Lending Club向借款人收取比例不等的交易费，并向出借人收取一定比例的服务费。

　　在招股说明书上，Lending Club用一句话阐述了其优势：对出借人来说，可以获得比银行存款利息高的回报，而对借款人来说，贷款利息会比向银行贷款的利息低。

　　与之相比，陆金所P2P业务的最大不同在于，引入了同属平安集团旗下的担保公司，对投融资进行本金、利息和逾期罚息的全额担保（图2）。若出借人超过80天没有收到本金利息，担保公司将对未偿还的剩余本金和截至代偿日的全部应还未还利息与罚息进行全额偿付。通过这种模式取得出借人的信任，陆金所探索出中国网贷特色，很多P2P平台都开始引入第三方保险或担保公司，以“保本保息”为卖点吸引投资者。

陆金所P2P平台Lufax上，主要产品稳盈-安e贷的起投额从1万-10万元不等，投资期限为1-3年，预期年化利率8.4%-8.61%。目前，陆金所对出借人和借款人“暂不收取”手续费和管理服务费。

　　不过，平安稳盈-安e贷采用了类似房贷按揭的还款方式，例如3年期的产品，并不是到期后一次还本付息，而是采用等额本息每个月偿还1/36，如果返还的本金不进行任何再投资，全年实际收益只有4.6%。对于不需要按月收取现金的投资人，陆金所设立了第二重工具—陆金宝，挂钩平安大华基金公司的平安大华日增利货币基金。每月从稳盈-安e中返回的资金，可以直接购买陆金宝。

　　另外，陆金所还为投资人设置了转让功能，出借的资金只要超过60天，就能将产品转让出去，目前平台收取转让金额的0.2%作为手续费。热衷于交易的投资人可以利用转让功能，获得最大收益。

借款人除按月向出借人支付本息外，还要支付部分担保费用。根据相关报道，其2013年7月所推出的服务中，担保费率最低每月0.8%，最高1.9%（极个别特殊情况除外），平均每月1%，综合统计借款成本在25%左右。据新财富得到的最新借款协议，其贷款担保费率基本在每月0.9%-1.4%的区间。

　　如此算来，陆金所的借款成本并不低。不过，可能因为贷款程序简单，产品相对小额，按月还本付息，对借款人来说负担不算太大，且最快48小时借款审批到账，与银行及其他小贷公司相比，还是具有不可比拟的优势。2014年7月，陆金所借款人数上升了74.33%，跃居P2P平台第一（图3）。

　对借款人资源的争夺，已经成为目前P2P平台之间主要的竞争点。阿里旗下理财平台招财宝上几乎所有产品都是开盘即被抢空，充分体现了理财产品供给与需求之间的极度不对称。即便是借款人数稳居首位的陆金所，也面临着借款人不足的挑战。陆金所副总经理戴修宪曾表示，早期陆金所平台上投资人和借款人之比一度高达20：1，目前虽然有所缓解，为9：1；但借款人短缺问题依然很明显。

　　目前陆金所所有投资客户全部来自线上，借款人也可以通过网络申请贷款，但鉴于征信不成熟的现状，陆金所保留了线下门店，主要用于验证借款人身份、递交资料及协助注册，担当风控体系的第一关。不过陆金所表示，伴随着大数据体系的完善，未来线下功能会逐步弱化。

　　作为口含金钥匙而生的“富二代”，陆金所显然无需多虑短期盈利的问题，平台推广期除了转让手续费和竞拍服务费，其他交易费全部“暂不收取”，且推出了各式各样的优惠活动用来进一步招揽投资人。不过参考之前淘宝的发展历程，未来其收费来源可谓丰富。

　　在成本方面，董事长计葵生此前接受专访时介绍，陆金所的所有成本（包括获客、营运、营销等）和资产比大概是5‰-6‰，而银行或信托大概是2%-2.5%，相比来看，有100-200点的成本优势。如此推算，陆金所完全能够提供比银行理财产品收益高的产品。

　　“无奈”的创新：担保

　　平安融资担保公司在陆金所的快速扩张中起到不可估量的作用。对投资人来说，有担保（或保险）的优势是明显的，尤其是在一种模式尚未被公众完全接纳时，担保可以帮助机构吸引第一批用户。然而其劣势也是不容忽视的，首先大大提高了贷款方的成本，从而降低了出借方的收益，并由此蚕食P2P平台相对于传统银行的部分优势，使其成为以机构信誉为背书的传统信贷模式。

　　Lending Club的平均贷款利率只有14%，即便加上各种费用，也远低于陆金所模式下的借款成本。但要将Lending Club的模式移植到中国存在两大问题，一方面目标人群目前尚不具规模，其借款的很大一部分用于信用卡还款；另一方面，美国征信局覆盖全美60%的人群，能够直接对个人做信用评级，而中国个人征信体系本身尚未成熟，由于P2P行业性质仍存争议，不能接入央行征信系统，平台完全没有现成的信用分数可以使用。

　　但在中国现有的金融体系与金融环境下，小微企业的贷款需求与民众的理财需求又存在巨大缺口，而对P2P平台的普遍批评主要集中于对投资人的保护不够。在这种状况下，陆金所推出的第三方担保算是最合时宜的做法。

　　另一个让陆金所不那么像P2P的地方，则是借款人信息的缺失，从借款协议中可以看出，出借人除了知道借款人的姓名和身份证号外，其他一无所知，借款用途也无从知晓，合同中笼统地填写“提高生活质量”或空白。可见出借人完全凭借着对平台本身与担保机构的信任进行投资。这与Lending Club中出借人自我选择、自负盈亏的做法完全不同。

　　据新财富了解，中国P2P平台对借款人信息模糊化处理的方式比较普遍，对企业借款人来说，很多人并不愿意自己的借款情况被公开。个人借款虽然不存在太多这方面问题，但因为征信体系不完善，借款端信息的表面透明依然无法解决征信存在的问题，因此通过引入担保的方式来增信最为可靠。

　　不过，担保模式不可避免会限制业务的扩张。根据银监会的相关规定，融资性担保公司的担保责任余额不得超过其净资产的10倍。目前平安融资担保（天津）有限公司注册资本已增至2亿元，但据计葵生预计，继2013年陆金所P2P平台实现20倍增长之后，2014年也将有10倍以上增速， 2014年年度目标为成交量突破100亿元。这种扩张速度显然是担保公司无法承担的。

　　担保OR去担保？

　　在信用评估体系尚未建立、投资者并不成熟的中国，P2P的发展必然伴随着无序而带来的阵痛。另一方面，百姓对低风险的理财产品需求旺盛，采用担保方式引导行业发展未尝不是现阶段最好的做法，但“去担保”将是未来必然的走向。

　　2014年3月，陆金所总经理谢泓源就表示，陆金所目前提供的担保增信服务仅是过渡做法。“如果长期都是由平安融资担保，并不符合互联网发展趋势，互联网金融就是要通过技术和数据来降低融资成本”。

　　戴修宪补充说，未来陆金所可能不会完全取消对P2P的担保，而是会设计有担保和无担保两种类型的产品。随后，陆金所从高净值用户入手，率先推出无担保的产品，例如30万元起投的V8理财产品。

　　在中国平安股东大会上，马明哲则再次证实，“陆金所将逐步撤销担保”，马明哲表示，陆金所要建立资产的风险评级，用五星、四星、三星这种方式标注出来，供投资者作判断和选择。同时对于交易者，也建立相似的信用标准。

　　然而，“去担保”的过程很可能会带来阵痛，因为与其他P2P平台相比，陆金所的收益并不算高，是交易规模排名前五位的P2P平台中唯一没有达到两位数的，一旦失去了“担保”这一筹码，许多将其作为低风险资产配置的用户很可能会弃它而去（图4）。需要指出的一点，网贷之家的监测数据显示，上述五家平台在整个P2P行业中收益率都算偏保守的，最高的红岭创投在总排名上也才居于第83位。

另一方面，目前陆金所披露的坏账率仅有1.5%，但计葵生预计，随着时间的推移，坏账率可能上升到7%-8%。在征信系统的不完善市场里，这已经是从事无抵押小额贷款金融机构能给出的上佳成绩。

　　从担保到征信的转变，对陆金所来说，仍然要依赖平安体系。在风险控制方面，陆金所从平安引入了授信模型，任何从陆金所借款的个人或企业，都需要通过该模型的审核。据悉，目前的审核通过率只有40%左右，其对风险控制的决心可见一斑。

　　2014年6月，平安集团注册成立深圳前海征信中心股份有限公司，计划未来斥资数亿元逐鹿个人征信行业。有报道称，平安策划征信业务已有1年多时间，此前这块业务一直放在陆金所名下。计葵生透露，平安新成立的前海征信中心，目前划归在集团IT部门下，今后将用于支撑集团各子公司业务的内部开放平台。

　　以平安8000万用户的数据为模型，建立起一套大数据体系，用来对客户做信用评级。与其他P2P平台相比，陆金所的优势不言而喻。

　　二级市场转让提升资产流动性

　　陆金所在P2P领域的另一大创新是二级市场转让功能，虽然转让规则的不断调整也引来投资者最多的吐槽。2012年年底，为提升资产的流动性，陆金所率先开通了债权转让业务，投资者可通过其二级市场转让满足条件的债权，成为国内首家推出P2P债权转让功能的机构。

　　2013年10月，陆金所将稳盈-安e贷债权出让人持有该债权的最短期限由90天调整为60天，而转让成功后的手续费则由每笔收取25元调整为转让价格的0.2%。

　　早期，陆金所的转让功能采用固定价格模式，只能按照系统计算出的价格转让。而后，平台增加了自定义价格转让的功能，投资者可以根据自己的需要加价或者减价转让。转让价格的下限为该借款债权本金余额的97%，转让价格的上限为该借款债权本金余额+当期利息。

　　升级后的转让规则还增添了“竞拍”形式：债权出让人可以将债权转让设置为竞拍形式，竞拍出价即为该笔借款债权的转让价格。如果竞拍者竞拍成功，竞拍加价将作为服务费支付给陆金所。

　　转让服务的最大优势是在缩短投资期限的基础上，让投资者的收益进一步提高。根据特许金融分析师张翼珍在其博客中的计算，以10万元投资36个月的产品为例，按照8.61%的年化利率，每个月连本带息可以拿回3161.85元，到第6个月，合计拿回18971.1元。然后，将剩余的85068.3元的本金转让，在支付0.2%的手续费后可以拿回84898.1634元，两者合计是103869.26元，按照复利年化折算，收益率是7.89%。再加上返还本金直接投资陆金宝获得的收益，折算后的收益率就超过年化8%了。在当下的理财市场，低风险年化收益率8%的半年期理财产品对绝大多数投资者而言具有绝对的诱惑力。这对提升整个平台上资产的活动性起着不言而喻的作用。

　　据计葵生介绍，目前陆金所的投资者中，半年后转让的客户在10%-15%之间，而在90天之后就转让的客户达到20%左右。目前，整个P2P二级市场的日交易量占当天总交易量的三成。可见，二级市场交易在陆金所的整体设计中占有相当的比重。

　　平安化or去平安化？

　　凭借本息担保的优势，陆金所P2P平台业务迅猛增长，受到了投资者的追捧，截至2014年9月中拥有注册用户330多万，交易也相当活跃（图5）。但P2P平台远远不是其定位，陆金所有着更为宏大的发展布局（图6）。

　在针对小微企业和个人投资者的P2P平台Lufax之后，2013年下半年，陆金所针对机构投资人和提供企业融资的金融资产交易平台—Lfex.com上线。据陆金所副总经理杨晓东介绍：“Lfex平台的服务包括三个功能板块：金融资产交易中心、财富管理交易中心和企业机构融资中心。金融资产交易中心为个人和机构提供交易、盘活非标资产；财富管理交易中心为投资者提供产品的风险评估、估值定价等；企业机构融资中心主要为小微企业提供融资渠道。” 2014年，该平台的目标是交易量突破1000亿元。

　　平安集团拥有银行、证券、保险、信托、基金等金融全牌照，目标是为客户提供全面金融服务、综合解决方案，实现产品的交叉销售。显然，陆金所是其大战略中非常重要的一环。计葵生曾经透露：“如果平安要继续成长，在市场越来越成熟的前提下, 必须更贴近市场与客户。在整合的策略下，除了传统金融服务之外，要提高与客户接触的频率只有依靠线上。互联网公开平台的想法就是这样产生的，按照这个思路我们建了陆金所。”

　　陆金所承载着孵化、整合平安集团各项业务的功能而生。而中国平安给予陆金所的不仅仅是雄厚的财力，更重要的是其多年在金融领域耕耘形成的行业经验与机构信誉，以及更最深层次的庇护，在这个野蛮生长的P2P行业内，为其寻找一切可以遵循的游戏规则。可以说，陆金所早期的发展依赖于中国平安的机构背书，而未来，中国平安多年积累的8000万用户数据将仍是陆金所的最大财富。

　　但另一方面，陆金所并不仅仅期望成为平安集团产品销售平台，正如计葵生所言，“陆金所是一个开放的平台，我们希望服务到平安的客户，也可以服务到非平安的客户”。

　　根据计葵生透露的数字，目前在投资端，Lufax和Lfex两个平台上70%的个人投资者和70%-80%的机构投资者是非平安集团的。其中，Lfex的投资者以保险公司居多，其次是银行、证券和基金公司等。在资产端，Lufax的P2P资产有80%-90%是非平安的，而Lfex中目前的资产主要还是来自平安集团体系内的机构，但2014年这个比例预计会从2013年的70%左右降低到50%-60%。

　　如何“去平安化”是陆金所未来不得不需要平衡的问题，作为开放式的大平台，若要成为真正意义上的互联网金融超市，不可能只卖自己的产品。如果不“去平安化”，平安体系势必会对外部金融机构造成压力。更何况，陆金所并非没有竞争者，电商巨头阿里，也正在积极拓展其金融产品平台项目。在向第三阶段推进的过程中，陆金所的“去平安化”将显得尤为重要。