教育培训行业A股IPO上市之路

近年来教育行业一直处于蓬勃发展状态，特别是民办教育领域吸引了众多投资者。随着民办教育的兴起及教育的产业化，教育产业的上市问题也日益受到关注。由于的教育行业在传统上被定义为非营利性事业，教育产业A股上市之路曾长期受阻，不少教育机构只能转战海外资本市场。除了龙头老大新东方外，2010年曾兴起了教育行业境外上市高潮，环球雅思、学而思、学大、安博等均成功登陆美国证券交易市场，但境内A股上市的大门却仍迟迟未向教育产业投资者打开。

随着教育的进一步深化，《中长期教育和发展规划纲要(2010-2020年)》中明确提出积极探索营利性和非营利性民办学校的分类管理，而2013年9月《教育法律一揽子修订草案(征求意见稿)》中最大的修改亮点就是将营利性民办学校引入其中。正是在这样的背景下，教育产业A股上市之门似乎渐渐开启，新南洋(600661)于2014年7月9日终获证监会核准，通过资产重组将昂立教育纳入上市主体，成为A股首只教育产业股。

新南洋收购昂立教育始末

上海昂立教育科技有限公司(“昂立教育”)使用“昂立教育”品牌，通过旗下培训机构开展少儿教育、中学生课余兴趣培训、语言类培训、成人教育等业务，享有一定知名度。昂立教育旗下原有的培训机构主要为上海市昂立进修学院(“昂立学院”)及上海昂立培训中心(“昂立中心”)，昂立学院及昂立中心均为持有办学许可证的民办非企业法人，从事非学历教育培训业务。根据《民办教育促进法》及其实施条例，昂立学院及昂立中心在性质上均属于非营利性的民办学校。

上海新南洋股份有限公司(“新南洋”)的控股股东上海交大产业投资管理(集团)有限公司(“交大产业集团”)与昂立教育的第一大股东上海交大企业管理中心(“交大企管中心”)均为上海交通大学全资子公司。新南洋于2013年3月启动收购昂立教育的重大资产重组程序，通过向昂立教育的股东定向增发新南洋股份从而收购昂立教育100%的股权。

然而证监会于2013年12月19日否决了新南洋收购昂立教育的方案，理由之一是标的资产有数量较大的资产不属于“权属清晰的经营性资产”。由此可见，对于传统的以非营利性的民办学校形式存在的教育类资产在A股上市，证监会的态度仍然非常谨慎。

为继续推进该交易，昂立教育根据上海市有关经营性民办培训机构的地方性规定[1]，新设立了两家公司制的经营性教育培训机构——上海昂立教育培训有限公司(“昂立培训”)和上海昂立优培教育培训有限公司(“优培教育”)，承继原昂立学院及昂立中心的资产、业务及人员并继续开展非学历教育培训业务，同时将昂立教育旗下非营利性的民办非企业法人教育培训机构均予以剥离，包括在上海的4家幼儿园，在苏州、南京、南通、无锡、长沙等地设立的培训中心或培训学校。

昂立教育通过上述业务整改，将其旗下的主要教育培训业务装入公司制的经营性教育培训机构，并剥离了其他非营利性的教育培训机构，使得昂立教育的产权符合“权属清晰的经营性资产”要求。在此基础上，证监会最终批准了新南洋对昂立教育的收购。

昂立教育间接A股上市的启示

昂立教育借助新南洋最终成功实现A股间接上市引起了市场广泛关注。在此之前，A股上市公司中虽然也有涉及教育领域的，例如陕西金叶(000812)与西北工业大学联合举办西北工业大学明德学院、博通股份(600455)与西安交通大学合作举办西安交通大学城市学院、武汉凡谷(002194)全资设立武汉凡谷电子职业技术学校等，但均为公司上市后经教育部门专门批准设立非营利性民办教育机构。昂立教育置入新南洋则为首例教育类资产的A股间接上市，无疑给教育产业A股上市带来一些新的启示。

首先，以非营利性的非企业法人形式运营的教育资产因不符合上市公司经营性资产的要求，A股上市仍存在障碍。昂立教育置入新南洋的重大资产重组方案首次被否即明确向市场传达了这一信号。

其次，营利性民办学校政策的逐渐落实，将打通教育产业A股上市通道。昂立教育最终成功间接上市就是得益于上海市率先出台的有关经营性民办培训机构的地方性法规。而同一时期(2014年7月)在新三板成功挂牌的主营公务员考试培训的华图教育，同样借助了经营性培训机构的概念。在全国性法规层面，虽然《教育法律一揽子修订草案》尚未正式出台，目前对于经营性培训机构仍然只有概念性规定[2]，但营利性民办学校的法规及政策的明确化、具体化将是大势所趋，未来教育产业A路上市之路也将更加明朗。

再次，学前教育A股上市障碍更大。在昂立教育的业务整改中剥离了所有的幼儿园业务，这与上海经营性民办培训机构的地方性规定不无关系。上海虽然率先出台了经营性民办培训机构的规定，但明确规定不适用于民办早期教育服务机构。虽然对经营性民办培训机构的全国性规定尚不明确，但考虑到普及和保障学前教育的发展任务，我们可以预见其监管必然不会放松，学前教育也不会过度产业化，学前教育领域的A股上市相对而言更加困难。不过，我们也注意到，森马服饰(002563)于2014年7月收购了早教品牌天才宝贝的控股权，该项收购未构成森马服饰的重大资产重组，收购完成后天才宝贝营业收入在森马服饰中也仅占很小比例，因此并未引起业界的关注。

最后，上市公司重大资产重组给教育产业A股上市提供了曲线道路。由于A股IPO通道相对狭窄，企业排队IPO是常态，而通过资产重组将教育资产置入上市公司不失为一条可取的曲线道路。巨人教育2014年7月底引进清华紫光旗下的启迪控股，也是希望未来可以仿效昂立教育、借助投资方旗下的上市公司紫光股份实现曲线上市。另外，证监会于2014年10月24日发布了修订后的《上市公司重大资产重组管理办法》（自2014年11月23日起施行），其中取消了对不构成借壳上市的上市公司重大资产重组的审批，对上市公司发行股份购买资产的审核作出差异化的监管制度安排并有条件地减少审核内容和环节。这无疑也是教育产业通过资产重组实现A股曲线上市的利好之一。

结语

2014年教育产业热度不减，在线教育更是持续受到追捧。昂立教育借壳新南洋在A股间接上市、华图教育挂牌新三板、以K12基础教育校家通讯平台概念于2014年1月21日登陆创业板的全通教育(300359)在上市后不到半年便高歌猛进进入在线教育市场，这些教育企业在资本市场上的动作，似乎都在传递着积极的政策信号。随着教育的深入，特别是营利性民办学校的政策落地，我们希望看到教育产业的A股上市之路能够越走越平坦。

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[1] 《上海市终身教育促进条例》、《上海市经营性民办培训机构管理暂行办法》、《上海市经营性民办培训机构登记暂行办法》

[2]《民办教育促进法》第六十六条：在工商行政管理部门登记注册的经营性的民办培训机构的管理办法，由国务院另行规定。