经济数据观察:大寒已过立春远

日期：2019-01-21 点击：次

“大寒者，寒气之逆极，后为立春。”2019年1月21日，在大寒节气的翌日，统计局数据显示，2018年经济增速降至6.6%。受制于内需低迷和“抢出口”退潮，四季度经济增速降至6.4%，表明前期内部阵痛和外部贸易摩擦的滞后冲击正在显现。

虽然现阶段“减速”压力增大，但是两大因素正在夯实经济的增长底线。一方面，经济“增质”稳步改善，经济结构优化和制造业高端化发展进一步推进，持续提振生产效率。另一方面，“宽财政”提速发力，不仅发挥托底作用，亦初步纾解了货币政策的结构性瓶颈，“宽货币”向“宽信用”的传导得到边际增强。

展望2019年，基于内部政策的充裕空间和外部博弈的抗压需要，新一轮“稳增长”政策有望多管齐下，“宽财政”与“宽信用”联动料将继续增强。有鉴于此，我们认为，“大寒”之后，“立春”并不遥远，2019年一季度经济将大概率企稳反弹，增长表现有望超出市场预期。

“减速”压力与“增质”潜力交叠

2018年四季度，前期的内部阵痛和外部贸易摩擦的滞后冲击加速显现，强化了经济“减速”压力。根据统计局数据，从总量来看，四季度经济同比增速为6.4%，2018年全年经济增速下滑至6.6%。

从结构来看，内外部需求的疲弱正在产生共振。投资方面，2018年，固定资产投资同比增速仅为5.9%，较上年下滑1.3个百分点。消费方面，全年社会消费品零售总额同比增速为9.0%，较上年下降1.2个百分点。出口方面，2018年12月出口同比增速降至-4.4%，表明“抢出口”开始退潮。考虑到近期PMI新出口订单持续下行的滞后影响，叠加“高基数”效应，外需回落的压力预计将在2019年进一步延续。

在“增速”承压之际，经济“增质”仍在稳步改善。其一，经济结构持续优化。2018年，较之于规模以上工业，高技术制造业、战略性新兴产业和装备制造业增加值的同比增速分别高出5.5个、2.7个和1.9个百分点。较之于制造业总体，高技术制造业、装备制造业投资的同比增速分别高出6.6个和1.6个百分点，表明制造业高端化发展的势头保持强劲。

此外，2018年，民间投资同比增速较上年同期上升2.7个百分点，表明供给侧正在走向“2.0”阶段，市场力量对优质供给的扩张作用初步显现。其二，生产效率保持升势。2018年 1-11月份，规模以上工业企业的利润总额同比上升11.8%，主营业务收入利润率较上年同期上升0.16个百分点。全年单位生产总值能耗同比降低3.1%。

“宽财政”推动“宽信用”破局

在此前报告中，我们多次指出，“宽货币”向“宽信用”传导乏力，原因在于货币政策的结构性瓶颈，破局关键在于“宽财政”的积极作为。2018年四季度，“宽财政”加力提效，正在两个方面巩固经济的增长底线。

首先，“宽财政”加速发力。2018年12月至今，“宽财政”的积极作为体现于三个层面。其一，发力方向明确。12月中旬，经济工作会议指出，“积极的财政政策要加力提效”，不仅“加大基础设施补短板力度”，而且将实行“更大规模的减税、更明显降费”，进一步稳定了市场预期。

其二，推进节奏加快。以补短板为重心，12月发改委的基建项目批复明显加快，单月累计批复项目总额逾6200亿元。

其三，投资落地回暖。2018年1-12月基础设施投资(不含电力、热力、燃气及水生产和供应业)同比增长3.8%，增速比1-11月份提升0.1个百分点，表明基建“稳增长”效应正在显现。

其次，“宽信用”渐次破局。2018年12月，“宽财政”的积极发力，在间接融资环节提供了优质信贷标的、提振银行信贷意愿，推动新增人民币贷款大幅提升，较上年同期多增3,500亿元;在直接融资环节，舒缓市场避险情绪，促使企业债券融资规模显著增长，较上年同期多增3,360亿元。得益于此，虽然12月表外融资总量进一步萎缩，但是新增社融规模超出市场预期，社融存量同比增速的降幅收窄。

展望未来，随着大规模基建由项目审批、资金筹备走向实质性落地，“宽财政”对货币政策传导的疏通作用有望进一步加强。由此，我们预计，2019年一季度，社融存量的同比增速有望稳步回升，向名义GDP增速趋近，并伴有信贷期限由短及长的结构改善。