售后回租-商业地产的金融新招

商业地产的售后回租通常有两种形式：一种是为解决开发资金不足问题，以售后回租的形式来预售物业获取项目发展资金，回租是为了提升投资人的投资信心以及未来统一经营的需要；另一种是为获取再发展或运营资金，将运营中物业以带租约的形式整售或散售给投资人，在保持运营不变的情况下，投资人可以获取稳定的租金收益，并可以此物业再融资。商业地产的售后回租极大地解决了中小开发商商业地产开发中的金融支持不足问题，也为商业地产持有人调整现金流和财务结构、税收筹划甚至调整业绩、粉饰报表提供了财务手段。

但商业地产的售后回租在我国却一直存在较大的争议，主要原因在于商业地产的重资产属性以及国内发展商普遍实力不足，旨在解决散售商铺和统一经营矛盾的售后回租在实践中常常衍生出租金支付的可持续性问题，进而引发多起中小投资人的群体性事件，导致住建部曾明文叫停商业地产售后回租这一商业地产重要的融资方式。另外售后回租虽有真实交易作为事实上的融资支持，但因为开发商或物业持有人并非持牌金融机构且往往涉及众多中小投资人，这一融资行为难免有乱集资之嫌，常常引起监管部门的关注，甚至直接将其归结为乱集资予以打击。

就一般性的融资租赁而言，出租人根据承租人对出卖人、租赁物的选择，向出卖人购买租赁物后提供给承租人使用，由承租人向出卖人支付租金。相对而言，商业地产售后回租是一种非常特殊的融资租赁：一般的融资租赁标的物是各类设备或飞机、船舶等大型运输工具，租赁物价值逐步递减，但商业地产的价值常常出现增值或较大波动；一般的融资租赁出卖人和承租人分别是买方和卖方，租赁期满租赁物所有权一般转移给承租人，而商业地产的售后回租中出卖人和承租人都是同一个开发商或者以同一个开发商为实际控制人，物业所有权一般在租赁期满并不转移给承租人。当然，纯粹的商业地产回购式融资中也存在租金支付问题，表面看是返租行为，实际上为以物业为质押的借贷行为，因而不属于这里探讨的售后回租。由此看来，商业地产售后回租是以商业物业作为融资租赁标的物，承租方（开发商或开发商控制的运营商）向出租方（投资人，持有商业物业的产权）融资完成目标物业开发或者实现物业套现的一种商业地产融资方式。


商业地产售后回租属于融资租赁的一种形式，但不动产融资租赁本身就存在较大的法律争议。《中华人民共和国融资租赁法》草案中融资租赁只适用于动产租赁，关于适用《中华人民共和国合同法》若干问题的解释（四）第九条规定以不动产为租赁物的融资租赁合同无效，但租赁物成为土地的附着物或已经嵌入土地内不在此限。司法实践中认为生产设备能创造价值，房地产作为消费品在使用中不能创造价值，认为设备是不断贬值的产品，而房地产价格不断变化且主流趋向是升值的，因此不能享受融资租赁的政策待遇，不受《合同法》保护。《金融租赁公司管理办法》中规定租赁物件的范围是固定资产，金融租赁公司作不动产租赁尚待商榷，合法性存在很大疑问。

但售后回租的好处显而易见：

1.可拓宽商业地产融资渠道，在无法进行银行、信托、股权等常规方式融资时，以售后回租的形式预售物业来完成建设期的融资需求，正是这一点使得售后回租成为缺乏正规金融机构支持的中小开发商完成商业地产开发的主流融资形式之一；

2.可以获取能够作为新项目发展资本金的资金，更好地运用财务杠杆支持企业的发展，而不像信贷资金那样不能用作资本金，且受到金融机构的严格监管；

3.可作为调结现金流和财务结构，进而成为调整业绩和税收的财务工具，尤其为上市公司所青睐。

另外，售后回租可以以回租形式提升投资人信心，解决中小投投资人未来物业出租和经营管理的问题，从而降低商业地产投资的资金门槛，去除商业地产经营管理的技术门槛，扩大了商业地产的投资群体，可有效促进商业地产销售，成为支持商业地产开发的一种有力的金融工具。

虽然商业地产的售后回租在现有法律法规和行业监管层面上处于灰色区甚至深灰区，但现实需求让商业地产售后回租禁而不绝甚至屡禁不绝，并不断发展完善，以商业实践推动了融资租赁业务的司法进步和行业监管进步。

房产、土地所有权类不动产融资租赁业务在国外较少，主要源于资金成本较高，手续繁杂。国内由于房地产调控和融资平台限制政策，开发商和地方政府被迫接受资金成本较高的融资租赁方式。最高人民法院《关于审理融资租赁合同纠纷案件适用法律问题的解释》(下称《司法解释》)日前颁布并于3月份正式生效。该解释未直接认定不动产租赁合同无效，但依然认为房屋、土地使用权等不动产不太符合融资租赁的形式，难以认定此类租赁合同。

不过对于厂房类不动产，如果和厂区设备一起作为融资租赁标的物，司法解释认为其符合融资租赁合同性质，通常会予以认定。但该司法解释对售后回租却网开一面，因为考虑到售后回租交易有利于市场主体盘活资产、引导资金服务实体经济，相关监管部门的规章对此类交易形式已明确认可，且承租人与出卖人相重合，并不违反合同法第二百三十七条有关融资租赁合同构成要件的规定。司法解释对售后回租予以认可，售后回租在司法方面终获放行，这意味着规模超过1万亿元的售后回租业务将被正名。目前租赁业务中售后回租业务模式占比约七八成，而房产类回租业务最为盛行，且大多数为商业地产的售后回租。另外此次《司法解释》对出租人的资质没有直接予以规定，打破了之前融资租赁的出租人必须过银监会、商务部批准、符合金融租赁、外资租赁、内资租赁的资质要求，悬在商业地产开发企业售后回租业务头上的出租人“资质”监管这一达摩克利斯之剑终于撤下。出租人“资质”的放开，将有利于更多的机构参与到融资租赁业务中来，从而推动行业的发展。

在实践中，商业地产开发企业为了推动售后回租业务的开展，也进行了多方探索与创新，比如引进担保公司担保、银行资金监管或租金支付担保、保险公司租金支付保险等增信措施，或者引进信托公司发行以租金支持的收益权信托产品、散售物业统一委托给信托公司来与开发商进行合作等，“租赁+信托”、“租赁+银行”、以商业地产租金收入为支持的资产证券化业务等也都在积极探索之中。另外政策层面也曙光初现，2014年3月6日，浙江省发布的《关于加快融资租赁业发展的意见（征求意见稿）》领行业之先，进行了关键性的政策创新，规定融资租赁企业根据融资租赁合同等依法申请土地、房屋抵押和股权质押登记的，登记部门参照金融机构的抵、质押方式办理抵、质押登记等有关手续，为相应的融资租赁债务提供担保，排除了之前商业地产售后回租涉及的此类增信措施难以办理抵、质押等核心障碍；《意见》还提出研究设立省级融资租赁商业保理公司、融资租赁担保公司和融资租赁产业基金，支持融资租赁公司开展商业保理业务。这一《意见》的实施效果将会带来其他省份的逐步跟进，商业地产售后回租业务将走上合法合规、迅猛发展的道路。

文/柏文喜