融资租赁与ABS

1、背景介绍

(1)汽车租赁的定义及分类

汽车租赁是指在约定时间内，租赁经营人将租赁汽车(包括载货汽车和载客汽车)交付承租人使用，不提供驾驶劳务的经营方式。汽车租赁的实质是在将汽车的产权与使用权分开的基础上，通过出租汽车的使用权而获取收益的一种经营行为，其出租标的除了实物汽车以外，还包含保证该车辆正常、合法上路行驶的所有手续与相关价值。不同于一般汽车出租业务的是，在租赁期间，承租人自行承担驾驶职责。

按照租赁期长短划分，汽车租赁分为长期租赁和短期租赁。在实际经营中，一般认为15天以下为短期租赁，15～90天为中期租赁，90天以上为长期租赁。

按照经营目的划分，汽车租赁可划分为融资租赁和经营租赁。融资租赁是指承租人以取得汽车产品的所有权为目的，经营者则是以租赁的形式实现标的物所有权的转移。

(2)汽车融资租赁概况

汽车融资租赁指出租人(融资租赁公司)根据承租人对车辆的特定要求和对品牌、经销商的选择，出资向经销商购买车辆，并租给承租人使用，承租人则分期向出租人支付租金，在租赁期内车辆的所有权属于出租人所有，承租人拥有车辆的使用权。租期届满，租金支付完毕并且承租人根据融资租赁合同的规定履行完全部义务后，承租人以一个名义价格(一般远低于车辆市场价值)购买车辆，车辆最终归承租人所有的交易过程;或者，承租人委托融资租赁公司处理车辆残值。融资租赁中的承租人以取得汽车所有权为目的。

汽车融资租赁行业整体起步较晚，汽车融资租赁市场整体规模依然较小，仍处于发展的初级阶段。根据德勤的调研统计，截至2015年底，汽车融资租赁在汽车金融行业的渗透率不超过2%，较北美成熟市场超过50%的融资租赁渗透率相差甚远，但同时也蕴藏着巨大的发展潜力。

有数据显示，2009-2014年，汽车融资租赁市场规模从1千辆增长至20.8万辆，实现了191%的复合增长率，根据市场经验，预计2015-2020年汽车融资租赁年均符合增长率仍将保持在50%以上，至2020年，有望实现6%的渗透率。

广阔的汽车融资租赁市场空间也吸引了大量资本布局这一领域，目前汽车融资租赁市场的主要参与者已经形成体系。从股东背景看主要分为平安租赁这样的银行系租赁公司、奔驰租赁这样的厂商系租赁公司、汇通信诚这样的经销商系租赁公司，以及先锋国际租赁这样的专业租赁公司。值得关注的是厂商系和经销商系的融资租赁公司，它们凭借在销售渠道、车辆维修服务、残值评估和二手车协同处理等方面的优势，逐渐在这个领域发展壮大，并成为汽车厂商和经销商集团新的利润增长点。

(3)汽车经营性租赁概况

经营性租赁又称服务租赁、管理租赁或操作性租赁，是指出租人将自己经营的租赁资产进行反复出租给不同承租人使用，由承租人支付租金，直至资产报废或淘汰为止的一种租赁方式。经营性租赁中的承租人以取得汽车使用权为目的。

目前，一些中小企业、和个人还未适应租车消费。租赁车辆主要以轿车为主，占比在90%左右，微客及中轻型客货车份额较小。从神舟、一嗨、至尊等所涉业务可以看出，租车业主要客户为外企业，及个人租车占比较小，国外一般个人休闲置换租赁占比较大;同时，长期租赁占比远高于国外，2010年乘用车长期租赁市场份额在70%左右，而国外成熟市场一般在10%左右。

乘用车租赁市场市场目前以长租为主，短租业务还处于起步阶段，但发展迅速;出于轻资产化的需求，跨国公司会采用租赁的方式实现非主营业务的固定资产投资和设备采购，从而降低资产负债率，公车加速机构和国企用车转向租赁市场;迫于环境污染以及交通堵塞对道路资源造成的严峻压力，目前有9个城市实施限购政策，一定程度上抑制了消费者购车需求，转而采取租车等低成本的出行方式。根据德勤预测，在这些驱动因素的推动下，租车市场预计到2018年达到580亿元的市场规模。

从企业类型来分，领先的租车企业分为三类：

2、汽车租赁ABS发行驱动解析

(1)融资需求旺盛

汽车租赁公司主要以股权融资和银行贷款为主，融资渠道较为单一，有明显的局限性。另外融资租赁企业受到净资产10倍杠杆的局限。资产支持证券化为汽车租赁公司提供了更广的融资渠道，并在一定程度上实现资产出表，突破杠杆限制。

(2)资产分散性高

汽车租赁债权金额小、分散性高、现金流较稳定，存在较大的利差空间，使其非常适合做资产证券化的基础资产。汽车租赁天然分散的特性可以弱化发行主体资质，符合资产证券化的本质。

(3)转型升级可期

一般来说，租赁公司先开展不出表的ABS以开辟融资渠道，待业务规模增长到一定规模后，再发行出表型的ABS获得表外利差收入，从而实现轻资产转型。资产证券化将成为汽车租赁行业重要的金融工具，在有效盘活存量资产的同时逐步促进汽车租赁行业进一步加强风控体系的标准化建设，促进其业务模式的转型和升级。

(4)市场空间广阔

汽车租赁市场的广阔发展空间，是汽车租赁资产证券化的重要背景。汽车租赁市场的驱动力主要包括汽车消费市场的增长、消费主体和消费观念的转变、汽车金融产品和服务的丰富、个人征信体系的完善、汽车金融市场参与者的日趋多样化以及汽车金融行业的政策利好等。

(5)汽车租赁债权作为ABS基础资产的先天优势

汽车租赁债权作为基础资产，具有单笔金额小(一般融资额在6万至10万之间)，区域分散度高、现金流稳定可预测，以及资产风险极低等优点，是其开展资产证券化业务的先天性优势。汽车租赁债权金额小、分散性高、现金流较稳定，存在较大的利差空间，使其非常适合做资产证券化的基础资产。汽车租赁天然分散的特性可以弱化发行主体资质，符合资产证券化的本质。

另外，汽车租赁资产的内含报酬率较高，一般XIRR在11-18%之间，甚至可以利用牌照租赁费、GPS安装费、上牌费等额外费用提高内含报酬率。因此能够显著覆盖ABS的本息，对于投资人而言收益有保障，甚至可以获得超额利差。

随着资产证券化的兴起，目前租赁债权已成为ABS基础资产的重要来源。银行系汽车租赁公司进军银行间市场发行ABS，而其他租赁公司则加快了在证监会主管的交易市场进行融资的步伐。我们主要聚焦于后者进行讨论。

3、汽车租赁资产证券化案例分析

(1)汽车经营性租赁ABS：以“招商创融-赢时通二期”为例

专项计划产品分为优先级和次级两类，其中优先级规模为2.8亿元，次级规模为0.8亿元，次级占比为22.22%，目标发行规模合计为3.6亿元。

交易结构特点

a. 招商资管作为计划管理人负责设立、管理本专项计划。资产服务机构即赢时通汽服对基础资产进行管理，包括但不限于基础资产的收租、催收、分析监控等职能。

b. 赢时通汽服根据其出具的《差额支付承诺函》对计划资金不足以支付优先级的各期预期收益和全部未偿本金及计划应付各项税费之和的差额部分，提供不可撤销及无条件的差额补足义务。

c. 原始权益人在专项计划存续期间，对发现的不合格债权负有置换义务，且置换后的债权未偿租金余额应与被置换不合格债权未偿余额相当。

d. 实际控制人(自然人)提供担保。担保人根据《担保协议》为优先级本息、计划应付税费提供不可撤销的连带责任保证担保。当发生任一担保支付启动事件时，担保人根据《担保协议》将差额资金划入专项计划账户。

e. 次级资产支持证券由原始权益人全额认购。

基础资产特点

1)原始权益人：

赢时通主营经营性租赁业务，区别于融资租赁模式，赢时通所有的租赁车辆都归自己所有，与客户签订的都是汽车租赁业务合同而非融资租赁业务合同，另外赢时通对于汽车租赁业务(包括以租代购业务)采用正常汽车租赁的会计核算处理原则，与融租租赁的会计核算处理不同。

赢时通汽服主要的汽车租赁模式为以租代购和企业长租。以租代购业务主要集中在三、四线及以下城市，该类地区市场具有较大的发展潜力，但同时可能相对于一、二线城市有较高的租金与车辆回收的风险;企业长租是以企业客户为主的租赁业务，主要客户群体为世界 500 强、大型国有企业、合资企业、一般国有企业和中小型企业。

2)资产池：

基础资产包括租金请求权和其他权利(包括但不限于保险金请求权)及其附属担保权益(包括但不限于保证金、定金、押金等)。截至基准日，入池租金回收款余额为人民币 43,988.39万元，共涉及承租人 4,292 户。基础资产池总体特征如下：

按入池资产未偿租金余额统计，占比前五名的省份(自治区、直辖市)分别为广东(包括深圳、广州、总部)、四川、湖南、上海和浙江，其未偿租金余额在资产池中合计占比为67.04%，承租人地区集中度较高。按承租人未偿租金余额统计的十大省份(自治区)分布情况如下表所示：

入池资产车辆类型分为新车和二手车。新车和二手车分别占未偿租金余额的83.08%和26.92%。

入池资产承租人主要为个人，租赁合同合计4,399笔，未偿租金及未偿尾付共计40,027.35万元，占未偿租金余额的91.00%。入池资产以租代购占比较大，涉及合同 4,407 笔，占未偿租金余额的 91.92%，剩余为正常租赁。以租代购业务主要的客户群为个人，正常租赁业务主要的客户群为企业。赢时通考虑个人客户信用情况，向个人客户收取的保证金比例会比向企业客户收取的保证金比例高。

增信措施

本计划信用增级措施主要包括：优先/次级分层、保证金机制、超额覆盖、实际控制人担保、不合格债权置换、原始权益人差额支付承诺和加速清偿与回购等。

1)优先/次级分层

本期资产支持证券通过设定优先/次级权益的交易结构来实现内部信用提升。其中次级占比为22.22%，全部由原始权益人自持。计划通过优先级/次级的偿付次序安排实现了资产池现金流对优先级资产支持证券本金和预期收益的超额覆盖，从而降低了优先级资产支持证券的信用风险。

2)保证金机制

赢时通汽服在开展汽车租赁业务时，针对每一笔租赁，都需要由承租人或第三方提供一定金额的保证金，以担保租赁合同的履行。当发生权利完善事件后，原始权益人应将其届时持有的承租人或第三方交付的全部保证金转付至专项计划账户，并由托管银行记入保证金科目。需要注意的是权利完善事件中包括在专项计划存续期间，每个专项计划年度内公司累计收车率超过30%的情况。

3)超额覆盖

计划的基础资产现金流全部为汽车租赁租金，且均不区分本金和利息，单笔基础资产对应的现金流包括按月偿付的租金(等额)以及尾付款(或有)。超额覆盖倍数为覆盖优先级发行规模的1.57 倍，在正常情况下能够保障优先级证券的顺利偿付。

4)实际控制人担保

汪人泽先生系赢时通汽服实际控制人，现任深圳市赢时通汽服董事长兼任深圳市慧视通科技股份有限公司董事，评级机构认为汪人泽先生作为赢时通汽服的实际控制人，其提供的不可撤销连带责任保证担保对于本期专项计划优先级资产支持证券的偿付起到了积极作用。需要注意的是，截至2016年6月30日，汪人泽对原始权益人的担保金额为3.91亿元，对外担保额度较大。当原始权益人发生经营风险事项时，汪人泽的担保效力较为有限，可能产生无法为本次专项计划提供实质担保，从而影响投资人的利益。

5)不合格债权置换

当基础资产不符合合格标准时，原始权益人须在该情形发生之日起5日内置换资产池中相应的不合格债权，置换后的债权未偿余额应不小于被置换不合格债权未偿余额。原始权益人未能在5日内完成不合格资产置换，原始权益人须将收回的汽车过户至计划管理人名下，由计划管理人将该车处置后的现金收益作为资产池的现金流补充;若原始权益人未能在30日内完成收回汽车的过户手续，计划管理人将自动获得对该收回汽车的一切处分权利。因收回汽车而取得的收益优先归属专项计划。

不合规债权置换有助于提升资产池的信用质量，对保证优先级证券的偿付有积极影响。同时汽车处置方法相对简单，但是也考验计划管理人的处置能力。

(2)汽车融资租赁ABS：以“狮桥五期”为例

继2016年12月8日簿记后，狮桥融资租赁()有限公司(下称“狮桥租赁”)12月13日发行第五期ABS(狮桥五期资产支持专项计划)，募集10亿资金，并实现“部分出表”。本期ABS发行规模共10亿，其中优先级规模为7.93亿元，发行利率为4.50%;次优级为0.42亿元，发行利率为5.30%;次级规模为1.65亿元，其中，狮桥自留0.8亿。本期ABS具体发行要素如下：

交易结构特点

此计划的交易结构中，原始权益人及资产服务机构是狮桥租赁，计划管理人为中信建投。

基础资产特点

1)原始权益人

狮桥融资租赁()有限公司于2012年3月21日成立，期间经过两次增资，截至2016年6月底，公司注册资本2.376亿美元，实收资本2.176亿美元。由美国私募公司贝恩资本80%控股。公司主要业务分为交通物流板块、医疗健康板块、新能源装备板块与农业机械板块四大板块。

2)资产池

资产池来自10,252户承租人签署的11,160笔租赁合同，应收租金总规模约为11.67亿元，剩余应收本金约为10.07亿元。单笔资产平均余额90,231元，借款人分散于26个省、自治区、直辖市，资产集中度风险较低。

资产池加权平均年利率达12.52%，且次级资产支持证券占发行总规模16.5%，高于已发行的所有汽车抵押贷款/租赁资产证券化产品次级比例，为优先级与次优级证券提供较大信用支持。

按入池资产未偿租金余额统计，占比前五名的省份(自治区、直辖市)分别为广东、云南、湖南、山东和湖北，承租人地区较分散，资产集中度风险较低。加权平均首付比例最高地区为广西，达到29%，最低是上海省仅有5.91%。资产池中的加权平均首付比例普遍较高，有48.21%的租赁合同其首付比例大于40%。

各省份按租金余额和首付比例的分布如下图所示：

入池资产主要包括“乘用车”和“重卡”，占比分别为59.70%和20.40%，“重卡”资产实际包含城市货运等“中轻型”卡车。该类资产贷款结算周期短且稳定，违约风险较小。入池“乘用车”资产品牌众多，92.5%乘用车均在20万以下，承租人还款压力较小。其中75.23%为新车，24.77%为二手车。

增信措施

“狮桥五期”使用了内部结构化分层、现金流超额覆盖/超额利差和信用触发机制三种增信方式。

1)分层设计

根据不同的风险、收益和期限特征，本专项计划通过设计优先级、次优级、次级受偿顺序的交易结构实现内部信用增级。资产支持证券发行总规模10.00亿元，其中优先级资产支持证券7.93亿元，次优级资产支持证券0.42亿元，次级资产支持证券1.65亿元。次级资产支持证券作为劣后受益人为优先级、次优级资产支持证券提供优先偿付保证，次优级资产支持证券为优先级资产支持证券提供优先偿付保证。

2)超额覆盖

根据测算，基础资产现金流对优先级资产支持证券的覆盖倍数可达到1.354倍，对次优级资产支持证券的覆盖倍数可达到6.376倍。,超额覆盖的部分为优先级与次优级资产支持证券投资者提供风险缓冲，在一定程度上减少了优先级与次优级资产支持证券投资者可能的损失。

3)信用触发机制

本期产品设置了信用触发机制，如果加速清偿事件被触发，计划管理人有权宣布届时所有未到期资产支持证券全部到期，专项计划资金在支付有关的税费、报酬以后用于顺序偿付优先级资产支持证券的本金及预期收益、次优级资产支持证券的本金和预期收益，剩余资产分配给次级资产支持证券持有人。信用增级措施触发顺序依次基础资产现金流超额覆盖/超额利差、优先/次优级/次级分层以及信用触发机制后的加速清偿安排。

本次资产证券化项目入池资产均为正常类资产，所有资产对应租赁物均已投保，所有租赁合同均设有租赁物抵押担保。基础资产对应租赁物主要分为重卡和乘用车两类。

出表分析

狮桥五期ABS共募集10亿资金，其中狮桥自留次级0.8亿，并实现部分出表，这是狮桥发行的首支实现资产出表的ABS，也是今年的ABS产品中，为数不多实现出表的。据统计，自2006年起开始有第一支租赁ABS产品发行以来，仅有“工银海天一期”这一支实现租金资产完全出表。而同时我们也应关注到，金融租赁公司由于其本身和承租人资信状况均很好，且资产质量优良，本身就更易于实现真实出表。

大部分租金资产能否出表与租赁公司自留风险程度有关。通常可以从以下三个角度去关注一单ABS是否可以实现出表，多大程度实现出表。

首先是自留次级权益比例。按照操作惯例，一般情况下，如果租赁公司自留的次级权益占总发行额的比例不大于10%，则未自留权益对应的租金资产可出表，即可实现大部分租金资产出表，对于自留次级权益，则按照继续涉入计，不能出表。第二是公司资产转付频率。能够实现真实出表的，其资产转付频率一般都较高，而转付效率越低的(一般超过一个季度)越难以实现出表。最后是产品的增信方式，尤其是租赁公司多大程度上保有对租金资产的使用权，以及差额支付和垫付义务。

狮桥五期结构设计“狮桥五期”共募集10亿资金，次级规模1.65亿元，其中公司自留0.8亿，自留次级权益占总发行额的8%;资产按季度转付，属于合理的转付频率;并且该专项计划区别于狮桥租赁以往发行的资产证券化产品，信用增级仅涉及内部增信措施，不依赖外部增信。由前面分析可知，“狮桥五期”使用了内部结构化分层、信用触发机制和现金流超额覆盖/超额利差三种增信方式。信用触发机制部分，一旦发生风险，则本金和收入回款优先用于偿还优先级投资者，狮桥租赁未承担风险。

值得关注的是，狮桥四期依然有差额支付承诺，即专项计划存续期内各资金确认日，专项计划账户余额未达到该期应付的计划税费和优先级、次优级资产支持证券预期支付额时，狮桥租赁承诺提供无条件、不可撤消的差额补足义务，以保证专项计划资产支持证券持有人按期、足额获得本金和预期收益。

狮桥五期的保证金设置也是一个关注点。在某些融资租赁模式下，日常回收中常常需要动用保证金确保按期还款，因此，如果保证金不能从出租方出表，实质上等同出租方提供了一项流动性支持。这会导致无法通过过手测试，从而影响出表。但狮桥并未直接设置保证金担保作为增信措施，而是在法律和运营上作了“权利完善事件”的方式进行设置和处理。保证金属于基础资产中的附属担保权益，当权利完善事件未发生时，狮桥无需将承租人或第三方交付的全部保证金转付至保证金科目，但应按照租赁合同的约定对保证金进行管理和运用;且当狮桥或承租人以保证金抵扣租赁合同项下承租人的应付款项时，狮桥作为资产服务机构应于回收款转付日将该抵扣的款项作为回收款转付至专项计划账户。这种设置可以让保证金可以不从出租方出表并且不影响基础资产出表。

另外，可以关注一下产品的风险报酬转移测试结果。会计是事务所(有时是投行/券商)在一笔ABS交易当中要对证券进行风险报酬收益测试以决定信贷资产是否能够出表，简单来说就是看发起机构是否已经将资产支持证券的收益和风险转移了出去。测试有三种可能的结果：1)完全终止确认，即完全实现出表;2)继续涉入，实现部分资产出表;3)不可终止确认，即完全无法实现出表。狮桥五期通过了风险转移测试，表明其继续涉入，部分出表。

增信方式中原始权益人的承担风险比例被限制在较小范围内，加上狮桥租赁业务的低违约率以及承租人高度分散化，帮助狮桥实现了“部分出表”。在出表的情况下，租赁公司几乎将不再承担大部分租金资产的风险，转而由投资者承担风险。因此，此款ABS产品实现出表，也侧面反映该资产池信用质量优良、分散度高，受到投资人的认可。

4、汽车租赁资产证券化操作要点

行业的快速发展，带来的是机会与风险的并存。在行业发展初期，各细分领域都会有不少实践者，如何甄别具备长期竞争力的企业，需要从业务模式的有效性、可持续性、渠道稳定性、风控制度的合理性等等方面进行考察。针对汽车租赁ABS产品，需要从基础资产池、产品结构设计、外部增信、原始权益人及资产服务机构等多方面进行信用风险分析。

(1)原始权益人分析

识别原始权益人的业务模式

融资租赁业务可以渗透到汽车行业的各个环节，包括一手车、二手车市场，包括2B和2C市场，因此在分析汽车租赁ABS产品时，首先要识别其原始权益人的业务模式，即其在汽车销售的哪个环节提供金融服务及其盈利模式。例如人人租赁是给二手车经销商提供租赁服务，为经销商提供周转资金，是针对B端的融资服务;先锋太盟是针对个人购车客户(C端)提供租赁服务，既包括一手车买家也包括二手车买家，且通过经销商引流客户;有车有家也是针对个人客户(C端)提供租赁服务，但是其通过汽车之家线上引流客户。

渠道稳定性和客户粘性

在理清汽车租赁提供商的业务模式后，需要对其业务模式的合理性、持续性、盈利性进行判断，对于渠道稳定性强、客户粘性高、综合成本低的业务模式，其现金流稳定性也更有保障。在维护针对B端客户的渠道时，租赁公司除了提供汽车经销商进一步发展所需的资金，还需为经销商提供其他的增值服务来绑定客户粘性，例如通过互联网技术和现代信息管理手段改善经销商的存货管理和现金管理能力，提升汽车流通中的风控水平、降低汽车流通的交易成本，根据消费者信息为经销商提供市场行情资讯和价格调整建议等等。针对C端客户，渠道稳定性主要来自于信息透明度高、薄利多销、便捷的购买体验和完善的售后服务保证等方面。

业务模式中风控制度与能力

由于汽车租赁业务是与传统汽车金融公司和商业银行提供的汽车金融服务互相补充的市场，其准入门槛相较传统金融业务也更低，例如接纳个体户经销商、更简单的贷款准入条件等，因此其风险把控能力对于业务的可持续性具有决定性作用。识别业务风险把控能力，可以从客户准入、租赁物准入、租赁物保管、抵押物处置等方面入手。例如在针对B端的租赁服务中，仅选取区域龙头经销商作为合作伙伴;除和二手车经销商签订合同，还要求经销商的法定代表人、股东及其配偶提供连带责任担保;对于租赁标的物的款空，需要将租赁车辆的钥匙、行驶证、登记证、发票等相关凭证移交专门保管;GPS导航管理、标的物的管控、现场核查等等，定期与不定期的现场管理;建立基于大数据的车辆评估体系与第三方估价标准，放款额度与评估额度的比重不超过70%等条件。此外，风控制度的具体落实情况、系统和人员支持也是验证风控能力的关键要素。

行业地位与发展前景

针对专营汽车资产的融资租赁公司，其公司发展多和某一类商业模式进行绑定，或依托于某个大的连锁经销商、汽车信息服务商存在，特别是在二手车电商快速发展时期，其依托主体的行业地位和发展前景需要重点关注。自2015年以来，二手车电商的融资不断，然而进入2016年，已然出现二手车电商逐步淘汰的情况，之前已获取融资的帅车网、你我车平台、猫卡等二手车电商相继倒闭。2016年初，平安集团宣布暂停旗下平安好车业务，主要原因是其业务模式盈利点单一(仅收取买家费用)，转化效率低，资金周转困难，平台严重亏损。由此可见，汽车租赁公司所依托的业务模式可持续性，股东或合作方的行业地位和发展前景决定了未来是否存在被行业快速洗牌的风险。

(2)基础资产池分析

集中度：汽车租赁作为基础资产的特点是入池资产笔数多、单笔资产金额小、基础资产池高度分散，可以较好的体现资产证券化分散度高的产品优势。由于底层资产数量较大，产品绝对分散度已经较好，需注意资产的地域集中度和品牌集中度问题。从现有产品看，经营性租赁ABS的地域集中度会高于融资租赁ABS。

安全性分析：由于汽车贷款单笔金额较小，且具备抗周期性的特点，因此对于资产池的安全性分析重点在于贷款人准入条件、首付比率、历史逾期率、违约率、早偿率、回收率、加权平均剩余期限、加权平均贷款利率、影子评级或信用评分中枢等方面。对于融资租赁公司如何甄别客户、选择客户、风险预警和处置流程需要重点关注。

新车二手车比例：一般而言，由于二手车的交易价格依据使用年限不同已经包含了一定的折价，因而新车的跌价比率较二手车相对更高。

承租人性质：承租人以企业或个人为主。个人客户的租金一般较小，资产池的分散性更强。但整体而言，承租人为公司单位的逾期率低于个人。

汽车类型：不同类型的汽车有不同的用途，其现金流的稳定情况也有较大差异。对于非个人消费用汽车，可能面临现金流不稳定的情况，影响资产支持计划的现金流预测与优先级安全性，例如重卡二手车估值困难，残值波动较大。

对于汽车租赁资产的调查分析，除了合规层面的尽职调查，还可以通过抽查租赁合同、电话回访承租人、查询车辆GPS运行轨迹等方式，提高尽职调查的效果。

(3)交易结构设计

现金流分配

对于汽车租赁ABS的交易结构，应该关注现金流分配机制，尤其当汽车租赁ABS设计了一些信用触发机制的时候，信用触发事件很有可能会改变现金流支付顺序。

增信措施

汽车租赁ABS的内外部增信与一般租赁ABS的增信方式相同，均需要从优先/劣后分层、超额抵押、超额利差、储备账户设置、信用触发机制安排及外部增信等多个角度进行分析。

优先劣后分层：由于汽车租赁公司的准入条件相较银行更低，且汽车租赁公司的存续时间较短，过往经营数据对于后期业绩预测的支撑效果不强，为了优先档能获得较高评级，产品一般会使用较强的内部增信，目前市场上大部分以汽车租赁ABS产品的劣后级均在10%以上。

超额抵押与超额利差：通过做大资产池的方式为产品增信也是租赁资产证券化常用的增信手段，需要注意超额抵押部分的资产现金流回流时间是否处于产品存续期内;另一方面汽车租赁贷款的利率相对较高，可以形成较好的利差保护，也为投资人提供了相对丰厚的收益增强效果。

外部增信：汽车租赁ABS产品一般会由原始权益人提供差额支付承诺或股东方、关联方提供第三方担保，对于外部担保主要分析其担保效力、担保履约亿元、担保履约流程等要点。部分产品还会设置基础资产回购条款，对于回购条款的触发条件、回购的具体安排也需要进行有效性判断。

循环购买：部分汽车租赁ABS产品涉及到循环购买池的设计，循环购买的关注要点是资产持续可获得性和资产质量的一致性，这部分的分析和租赁公司的业务模式、渠道稳定性和客户粘性密切相关。

(4)资产服务机构

部分汽车租赁ABS产品的原始权益人和资产服务机构是分离的。资产服务机构为车辆租赁业务提供助贷服务即金融服务管理咨询，实际车辆租赁的客户选择、租赁标的价值评估、租赁业务的贷前审核、贷中及贷后管理、贷后回收等等都是由资产服务机构进行的，特别是对于经销商或信息中介平台组建的租赁公司，实际仅仅持有租赁牌照，业务开展还需要依赖有经验的资产服务机构。在此背景下，资产服务机构的历史业绩、业务流程、风控标准都成为识别业务可持续性和现金流稳定性的重要内容。

(5)风险及防范要点

保证金无法入池的风险

若专项计划规定保证金无需在权利完善事项或加速清偿事项未发生时转付保证金科目，则当发生资产服务机构丧失服务能力事件、单笔基础资产出现保证金抵扣租金等情况，则有可能发生保证金无法入池的风险，从而影响投资者的利益分配。

防范措施：计划管理人应持续关注原始权益人的经营情况，及时发现其经营风险，并做好相关缓释措施。专项计划已有相关标准，规定了保证金划付的流程。计划管理人将严格按照标准， 确保保证金的入池安全。

资产置换风险

专项计划可能会设计不合格债权置换的结构，即当基础资产不符合合格标准时，原始权益人须在规定时间内置换资产池中相应的不合格债权，置换后的债权未偿余额应不小于被置换不合格债权未偿余额。当原始权益人在短时间内，特别是在不合格资产较多且集中发生时，可能发生适合置换资产不足的情况，从而导致不合格债权不能得到及时置换，产生资产置换风险。

防范措施：设计加速清偿与回购、权利完善事件等增信措施。如果发现发生大面积汽车租赁违约，将会触发加速清偿事件或违约事件，计划管理人将会行使违约事件或加速清偿事件所赋予本专项计划和计划管理人的权利，及时地保障投资人的利益。如果原始权益人不同意履行违约事件或加速清偿事件，计划管理人将会采取法律措施，保障投资人的利益。

参考文章：

[1]微信公众号“久臣汽车租赁”《汽车租赁证券化：车贷呈现新模式》

[2]微信公众号“汽车金融俱乐部”《一篇文章带你全方位展望汽车租赁行业》

[3]微信公众号“小时代大资管”《春风渐近波澜起-2016年度汽车租赁资产证券化市场研究报告》

[4]微信公众号“屈庆债券论坛”《汽车租赁证券化：深化汽车金融服务正当时-华创债券资产证券化系列专题2016-11-12》

[5]微信公众号“唐誉企业管理咨询有限公司”《详解狮桥租赁ABS如何出表》