在美上市公司的证券集体诉讼风险

过去两年里，针对在美国市场上市的公司发起的证券集体诉讼数量显著增加。2015年内，已有十家公司遭遇美国证券集体诉讼，占针对外国上市公司发起的所有该等诉讼的一半，这些案件中的股东声称公司治理欠缺，存在透明度不足的问题，违反了美国证券法。并且，市场的近期波动只会进一步印证国外认为“公司存在公司治理缺陷”这一认知。有些评论员认为，这与中西商业文化差异有关，另一些评论员则认为，证券诉讼不过是在美国市场开展业务的必要代价。但是，企业可以采取一些措施，使企业规避不必要的风险。虽然这些措施不一定能够阻止诉讼的发生，但它们可以在发生诉讼的情况下提供一个有利的辩护地位。本文旨在帮助上市公司理解美国的集体诉讼，并且就如何降低风险提出建议。

集体诉讼案件的诱因

自21世纪初起，越来越多的公司在美国证券市场上市以寻求资本。当时，的银行为民营企业提供初期资金支持的可能性很低，而且，资本市场的上市标准被认为过于苛刻，因此，美国市场为很多蓬勃发展的公司提供了一个广受欢迎的可行选项。此外，在美国主要市场上市往往给予公司一定的知名度和声望，可转而帮助其在获得客户、银行及官员的青睐。

然而，2011年，随着大量金融违规行为被披露，继而导致大批在美上市公司从美国市场摘牌退市。此情况引起证券集体诉讼案件的激增，并进一步动摇投资者对股票诚信度的信心。2011年，仅企业就占据了在美提起的全部证券集体诉讼案件的近20%。虽然在过去数年中，在美上市公司的恶名渐渐消退，但不论是投资者还是监管机构都仍坚持对其进行更为严格的审查。

在此背景下，在美上市公司应就遵守所有相关法规保持高度警惕，因为在美上市公司已成为证券诉讼的特定目标。股东诉讼的触发因素多种多样。一些常见触发因素将在下文得到讨论。如果在调查中显示企业存在不当行为，且该等不当行为导致股东利益受损，即股价下跌，则通常会继发集体诉讼。如果证据尚不足以支持指控，则提起股东诉讼的条件可能还未成熟。在此情况下，很多擅长此类诉讼的原告方律师将开始着手进行前期准备，接触潜在原告股东，以便在将来某一天提起集体诉讼。

美国证券交易所

如果纽约证券交易所、全美证券交易所或纳斯达克怀疑企业存在欺诈或违规行为，其将要求相关企业进行纠正或者作出解释。否则，交易所通常会对公司股票进行停牌，并最终可将其摘牌退市。继2011年大批摘牌之后，各证券交易所就首次上市流程及披露采取了严格程度大幅提高的规章制度。监管机构采取的行动可被法律要求披露，或可被公众获知，因此，可导致股东紧张地关注股票价值。如果监管机构的调查引起股票贬值，则股东可能开始认定，集体诉讼可以帮助其追回股价损失。

美国证券交易委员会

于2010年就在美上市外国企业的欺诈性经营活动提出投诉后，美国证券交易委员会成立了一个内部工作小组，专门负责对外国企业的调查。自此之后，美国证券交易委员会就会计违规行为或审计违规行为主动进行正式及非正式调查的积极主动性大幅提升。

此外，美国证券交易委员会开始倚重其“告密者”计划。该计划为业内人士(通常是商业竞争对手或心怀不满的雇员)提供金钱奖励，以鼓励其举报任何涉嫌证券违法的行为。事实上，是外国企业在美证券违法行为的最大举报对象之一。一旦任何证券违法行为被查实，公司将受到交易中止或证券登记撤销的惩罚。

美国证券交易委员会采取的行动可被公众获知，因此常常导致股价下跌。这同样可导致股东考虑提起集体诉讼以追回其市场损失。

卖空投资调研公司

Muddy Waters或Citron等卖空投资调研公司以揭发企业的违规会计行为闻名。就在美上市的公司而言，卖空投资调研公司通常寻找和确定公司在美披露信息及公司在工商管理局留存的公司年度申报信息之间的不一致之处。一旦调研公司发现该等差异，调研公司将公布违规行为，并指控公司存在会计欺诈行为，随即导致股价暴跌、美国证券交易委员会展开后续调查等多米诺效应。

个人股东

最后，个人股东可能发现违规行为，并就涉嫌不当行为针对公司提起诉讼。股东提出的常见指控包括在美披露信息与在华披露信息之间的不一致，就应收账款、收入以及银行结余报告失当，执行官或董事会就诚信义务存在疏忽。

风险因素

除了可能引起证券诉讼的事件之外，发现并解决引发关注的根源性问题同样具有重要意义。基于当前的监管环境以及对在美上市公司的常规审查，公司在以下情况下更容易招致负面关注和后续诉讼。

公司治理薄弱

欺诈行为往往与薄弱的公司治理相伴。由于缺少充分的内部控制，薄弱的公司治理框架将容许经理层有机会操纵会计记录、吸走资金和从事其他腐败行为。重大风险点包括频繁更换首席财务官或审计师，频繁更换独立董事，未及时提交财务信息或报告。

财务违规行为

财务违规行为可作为欺诈活动的征兆。在美披露信息与在华披露信息之间存在差异可作为违规行为的征兆之一。在工商管理局和其他监管机构进行的提交可能存在问题，因为所提交的文件可被刻意扭曲，以便最大限度地减少税费，避免过多的批准和监管，以及一系列与企业真实业绩无关的其他原因。由于美国和的通用会计准则不同，微小的差异是允许存在的，但实质性差异，特别是就收入的实质性差异，很可能成为重大风险点。

除此之外，还可以通过确定企业是否夸大收入作为一项额外的检测手段。自2009年至2013年，针对在美上市的公司提起的集体诉讼中，有30%以上是因为夸大收入。虽然从外部检测是否夸大收入并非易事，但某些趋势可作为夸大收入的信号，包括与同行业公司相比是否存在年度销售额异常增长，或者应收账款的增加速度是否超过了销售额增长。同样，企业被发现处在夹缝中。事实上，公司应努力以合法方式减少税负，在法律可行范围内避免的过度监管干预。例如，公司可合法地重述其业务范围，以在其经营不属于发改委审查范围时避免发改委对其经营的审批。但是，对于第三方股东而言，如果公司的英文宣传材料所包含的业务活动范围更广，则在美国的披露会显得越界和具有误导性。

频繁更换审计师

独立审计师也可作为财务惯例是否健全的重要外部晴雨表。虽然变更审计师的合法理由有很多，但独立审计师变更过于频繁可能意味着存在尚未得到解决的违规财务行为。同样，如果审计师因为无法从公司获得满意信息而辞职，这可导致公司延迟提交季度或年度报告，并可能相应引发停牌甚至摘牌。

战略性建议

鉴于证券集体诉讼的数量近期有所增加，在美上市的公司应当采取额外措施，以确保其遵守所有适用法规。加强内部控制效力并提升财务报告标准质量的领军型举措将有助于防范欺诈和进一步促进投资界与监管机构的信心与信任。下述预防措施将有助于促进上述举措，适当降低证券集体诉讼的风险：

通过融合管理层、董事和财务人员建立更为健全的公司治理体系，从而加强公司内部控制及企业监管的有效性;

每年就董事的诚信义务和美国法律制度对董事进行培训，并明确告知董事受限于美国法律，即使其居住地在;

通过维持完全独立的审计委员会、聘用顶级审计公司和促进审计师与管理层之间的坦诚交流，鼓励实施积极的审计惯例;

避免作出过于乐观的管理层预测，因为从统计学的角度，过于乐观的管理层预测被证实导致失望的投资者提起更多证券诉讼;

与投资者定期交流，从而提升透明度;

与股东就商业文化差异进行沟通;

在申报材料中包含健全的安全港声明;及

与公司的法律顾问密切合作，确保向其披露所有相关事宜，以便法律顾问就如何避免不必要的责任提供最佳可行意见。

除预防措施外，公司还应就涉及证券诉讼的任何突发情况配备危机管理策略，包括在媒体上作出即时响应，并随即对公司财务进行全面的内部调查。通过鼓励投资者的信心，该等措施可帮助减轻指控带来的损失，适当防止不必要的股价下跌。尽管实施上述措施不可能彻底消除证券集体诉讼的可能性，但它们有助于降低发生证券集体诉讼的可能性，并使公司在针对其发生证券集体诉讼的情况下处于更有利的辩护地位。

乐观一面

证券集体诉讼中，股东的举证责任仍然相对较重。股东必须证明所指控的行为此前未被披露，且该等行为导致了股价下跌。仅仅宣称蒙受股价损失但不能将损失与企业的不当行为联系起来是不够的。针对中石油的集体诉讼最近在纽约被驳回，这一事件是具有启发性的。中石油股东提起的诉讼因缺乏因果关系而被驳回。在驳回原告的诉讼时，Ramos法官总结称，不能证明周永康的行为与上市企业的活动有关。Ramos法官在其原告诉状分析中写道：“但是，这未指出此事件于何时发生，也未说明周永康于何时进行了任何腐败活动或腐败活动的内容或腐败活动是否与中石油存在任何关联。”由此，Ramos法官总结称，没有证据证明存在充分的因果关系以提起诉讼。(见纽约南区(曼哈顿)美国地区法院就石油天然气股份有限公司证券诉讼案(13-cv-06180))。集体诉讼通常费用高昂，需要耗费大量时间，但在缺乏切实证据的情况下很难证明。良好的准备工作、良好的辩护和聘请良好的法律顾问可帮助减轻风险、避免责任。

注：作者由衷感谢实习生Ian Brown对本文做出的贡献。