强制要约，金融行为艺术？

用行政权力审核一种强制性法定义务的履行，这恐怕是证券体制中最大的玩笑了。

现行法规中并未就要约收购用审核的说法，而是采用了无异议的字眼，但是在行政权力未得到约束和有效监督的大环境中，行政权力自然就扩大到了无法再扩的地步，故此看到很多类似备案、无异议等说法，这些基本都等同于审核。

要约收购也不例外，包括全面要约义务的履行。

全面要约义务是指收购股份超过30%或者在持股30%以上需要进行增持的，触发的一种强制性义务，当然豁免的情形除外。全面要约义务是法定而不能由当事人选择，属于强制性规定。这是一种从西方借鉴而来的制度安排，主要是基于公众股东平等利益的保护。大概有两种说法来支持这个观点，一种是控制权溢价，一种是对新控股股东警惕的救济。

上面稍微有点拽，通俗而言，控制权溢价的含义是收购人购买了太多的股份，因为取得了控制权所以买的股份应该是更值钱的，但是所有股东的股份都是平等的，你要是愿意为控制权花更多的钱，不好意思，我这点股份你也拿走。而且，还必须是一个价儿。对新控股股东警惕的救济就是，新来的东家是好是坏整不明白，到底是解放军还是周扒皮也搞不清楚，所以得给我退出的权利，但是，你来的太猛了，这么多人都打算在二级市场用脚投票也费尽，得了，全给你吧。

所以，说到底，强制要约制度的设计，是基于公众股东利益的保护，总这个立法设计的目的而言，跟现在监管所倡导的完全是一致的，所以这个制度在存在也不奇怪，尽管强制性要约制度到底有没有意义，在西方也存在争论，反正既然美国有，英国有，香港也有，咱要是没有，也确实差点劲。

强制性要约收购制度对公众股东的保护主要体现在几个方面，首先是及时性，只要触发立刻就产生义务，立马兑现；其次就是市价原则，市场多少钱，规定个底线，必须不能低于市场价格，通常都是用前一段时间的均价实现。再次就是公平性原则，你前六个月要是买了相同股票，要约收购价格不能比买的最高价低，别废话。最后就是履约保证，先拿20%现金押着，要是不履行义务的话，这钱你也别想要了。

从《上市公司收购管理办法》中的规定而言，上面几个重要的原则都有所体现，但是最关键的是加了一条，要约收购需要证监会无异议后方可以发出。而且规定了材料报送15日无异议就可以履行要约收购，制度设计没啥大问题。

但是操作实践出了问题，首先是无异议基本上变成了实质审核，用行政权力来决定一项法定义务是否履行以及履行的时间，这从逻辑的角度无论如何的说不通。其次就是周期，从现有的要约收购案例来看，从要约收购报告书摘要披露到后要约发出，基本都在2个月以上。股价已经发生了重大的变化，时效性、市价原则基本都灰飞烟灭，山也不是那座山呦，河也不是那座河。

每次在进行强制性要约收购材料申报的时候，我总是在想一件事情，到底应该审什么，对于协议收购引发的强制性要约收购义务，结果就是一个，发起全面要约，难道还是经过一段时间审核，发现你不应该发起？审核过程基本都集中在强制性要约收购义务的履行能力上。其实20%保证金的制度已经完全能够解决这个问题，那通常可是上亿的资金啊，谁没事拿这个钱来打水漂啊。

总结下来一句话，对于强制性要约行为的审核也好，或者无异议也好（当然较短时间，比如真的能做到15日有结果除外），不但完全没有必要，简直就是画蛇添足，让原本的很不错的公众股东利益保护机制，完全丧失的作用。现行的全面要约监管实践，投行假装报材料，监管部门假装审核，最后收购人假装发出要约，然后公众股东假装关注……

行为艺术，还真是！