资产证券化的基本过程和参与主体

一、资产证券化的基本过程

资产证券化的基本过程包括资产池的组建，交易结构的安排，证券的发行，以及发行后的管理等环节，具体的流程如下：

图2-4 资产证券化的简化流程

(1)组建资产池：资产证券化的发起人根据自身的融资要求，资产情况和市场条件(包括证券需求，定价和其他融资选择等)，对资产证券化的目标资产和规模进行规划。根据一定的资产入池条件，发起人要对己有的资产进行分析和评估，将符合条件的资产纳入资产池，有时候发起人还会根据需要向第三方购买资产来补充和完善资产池。必要时，发起人还会雇佣第三方机构对资产池进行审核。

(2)设立特殊目的实体(SPV)：特殊目的实体是资产证券化运作的关键主体，其目的是为了实现发行人(或原始权益人)和入池资产之间的风险隔离(破产隔离)。SPV的经济行为明确简单，资本化程度很低，在整个资产证券化交易中扮演的是通道(Conduit)角色。 SPV通过发行证券获得资金，并以此来购买基础资产，组建资产池。

(3)构架和信用增级：根据市场条件和信用评级机构的意见，对资产池及其现金流进行预测分析和结构重组，以实现最优化的分割和证券设计。在这过程中很重要的一步是利用信用增级措施来强化目标证券的现金流和信用保障，实现证券的目标信用评级和发行的最大经济效益。

(4)信用评级：评级机构对交易发行的证券进行分析和评级，为投资者提供证券选择和定价的依据。这一步和第(3)步之间往往是一个互动的过程，信用评级机构一般会从交易一开始或计划阶段就参与进来，在资产证券化的整个设计和发行过程提供意见和反馈，而且一般会在证券发行后一直跟踪观察交易的表现。发起人有时还会聘用会计师事务所对交易的资产信息，建模结果和交易文件的披露进行审核以保证交易信息的质量。

(5)证券发售：由承销商通过公开发售或私募的形式向投资者销售证券。特殊目的实体从承销商处获得证券发行收入后，按约定的价格向发起人偿付购买基础资产的资金。

(6)后期管理：上面所讲的5个步骤一般都是在几个月或几个星期内(有的甚至是几天内)完成的。但是，资产证券化交易的具体工作并没有因为证券的出售而全部完成，其实，这才是交易的开始。特殊目的实体会聘请专门的服务商或管理人对资产进行管理，在很多情况下，发起人一般有偿作为资产服务人对资产池资产进行服务。这些管理和服务工作包括资产现金流的收集，账户的管理，债务的偿付，交易的监督和报告。当全部证券被偿付完毕或资产池里的资产全部被处理后，资产证券化的交易过程才算真正结束。

二、资产证券化的参与主体

资产证券化交易的金额一般比较大，而且涉及到金融，法律，会计和监管等方方面面，所以参与主体众多。这其中主要包括资产证券化发起人、特殊目的实体、投资者、服务商、存托人、受托人、托管人、信用增级提供人、承销商等交易主体。 此外，资产证券化交易中一般还会使用各种服务机构，如信用评级机构、律师事务所、会计师事务所、资产评估机构、财务或投资顾问、收款代理人等。如果证券公开上市的话，交易中还会有证券交易所、上市服务机构、做市商等的参与。

以下是一个典型的信贷资产证券化交易的主要参与方关系图：

以上这些参与主体及其结构关系是美国资产证券化不断演化成熟后的一种通用架构，也基本沿用了这一模式。下面我们结合相关部门对信贷资产证券化主体的规定和要求来介绍几个比较重要的资产证券化参与主体：

(1)特殊目的实体

特殊目的实体 的监管对资产证券化实体的规定和国际做法基本一致，银监会目前对受托机构和特殊目的实体(信托)做了如下规定：

①金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动;受托机构应当按信托合同约定，分别委托贷款服务机构、资金保管机构、证券登记托管机构及其他为证券化交易提供服务的机构履行相应职责;受托机构以信托财产为限向投资人支付资产支持证券收益;

②特殊目的信托为承诺信托而负责管理特定目的信托财产并发行资产支持证券的机构;

③特殊目的信托应当在信贷资产支持证券发行结束后10个工作日内，向银监会报告信贷资产支持证券的发行情况，并向银监会报送与发起机构、信用增级机构、贷款服务机构和其他为信贷资产证券化交易提供服务的机构所签署的法律文件。

(2)服务商

服务商是资产证券化中另一个重要交易主体，肩负着资产证券化交易从证券发行开始到资产全部处理完毕整个期间的大部分服务(管理)工作。在很多资产证券化交易中，发起人虽然转让了资产，但是由于其拥有现成的系统和客户关系，所以顺理成章的成为交易的服务商。服务商会按所管理资产的一定比例提取服务费，所以这种对证券化资产保留的服务权有时候是发起人重要的收入来源。

由于服务商的重要性，一般的证券化交易中都会聘用一个服务商，并指定一个后备服务商，在必要时(比如服务商破产或违规)顶替服务商以保证证券化交易的正常运作。在一些资产服务工作比较复杂的交易中(比如商业房地产抵押贷款证券化交易)还会同时用到两个甚至三个服务商，如总服务商，特殊服务商和副服务商，各自承担一部分服务管理工作。而在CDO交易中，资产池的经营和管理更为重要，对服务商的市场经验要求也很高，所以必须由专业的资产管理公司来担任交易的资产管理人(Asset Manager)。

在的信贷资产证券化监管规定中，贷款服务机构是接受受托机构委托，负责管理基础资产池的机构。贷款服务机构一般是信贷资产证券化的发起人和资产出售方。银监会目前对贷款服务机构的要求如下：

贷款服务机构依照服务合同约定管理基础资产，履行下列职责：收取贷款本金和利息、管理贷款、保管信托财产和法律文件;定期向受托机构提供资产服务报告。贷款服务机构应有专门的业务部门，对基础资产池信贷资产单独设账，单独管理。贷款服务机构应将基础资产池回收资金存入资金保管机构，并通知受托机构。

(3)资金保管人

资金保管人在资产证券化交易中担任了高级“出纳”的角色，承担账户的开设，资金的保管和证券的支付等工作。为了避免利益冲突，资金保管人往往由和发起人和服务商等交易主体没有关联关系的，信用比较好的第三方担任。

在的信贷资产证券化监管规定中，资金保管机构接受受托机构委托，负责保管信托财产账户资金的机构。信贷资产证券化发起机构和贷款服务机构不得担任同一交易的资金保管机构。 资金保管机构应以信贷资产证券化特定目的信托名义开设信托财产的资金账户;依照资金保管合同约定方式，向资产支持证券持有人支付本金和利息;依照资金保管合同约定方式和受托机构指令，管理特定目的信托账户资金;定期向受托机构提供资金保管报告，报告资金管理情况和资产支持证券收益支付情况。在向投资人支付债券本息的间隔期间，资金保管机构只能按照合同约定的方式和受托机构指令，将信托财产收益投资于流动性好、变现能力强的国债、金融债等金融产品。

(4)信用增级提供人

为了获得较高的证券信用评级，资产证券化交易中可能还会使用第三方信用增级人来对基础资产和内部信用增级措施产生的现金流进行补充和加强。这类第三方信用人一般与发行人签订合同(如担保，保险，互换，期权等)，在一定的情况下为SPV提供现金流支持。

的信贷资产证券化监管对信用增级机构的要求如下：应当确保受托机构在资产支持证券发行说明书中披露信贷资产证券化交易中的信用增级安排情况，并在其显著位置提示投资机构;信用增级仅限于在信贷资产证券化相关法律文件所承诺的范围内，信用增级机构不对信贷资产证券化业务活动中可能产生的其他损失承担义务和责任。

(5)承销商/财务顾问

承销商是资产证券化交易和市场之间的枢纽。承销商一般由投资银行，信托投资公司，证券公司等来担任，而美国的资产证券化交易中一般使用投资银行来担任承销商。有的资产证券化交易会有一个承销团队，由多个投资银行或证券公司组成，其中一个主承销商往往担任交易的联络人。除了提供市场信息，联络投资人，安排证券发行之外，承销商往往还担任整个资产证券化的财务顾问，负责协调律师、会计师、税务师和信用评级机构等多方关系，并在交易的产品设计和证券定价过程中扮演关键角色。【完】