融资租赁与ABS

学界过往对于在建立REITs的税收讨论，多采用比较法视角，指出税制下设立REITs的主要税收障碍在于双重征税问题。但是双重征税问题属于REITs在后续运行过程中可能面临的问题，并非阻碍REITs设立的初因。本文通过分析中信启航专项资产管理计划这一“准REITs”的交易架构，发现税制下设立REITs的主要税收障碍在于土地增值税，而非双重征税。

关键词：REITs；税收；土地增值税；双重征税

2015年4月29日，证监会在《证券投资基金募集申请行政许可受理及审核情况公示》[1]中更新了关于鹏华前海万科REITs (Real Estate Investment Trust的简称，中文可译为“房地产投资信托”)受理的信息。该公示中显示，鹏华基金管理有限公司于2015年4月15日就公开募集鹏华前海万科REITs封闭式混合型证券投资基金(以下简称“鹏华前海万科REITs”)向证监会申请行政许可，证监会于2015年4月22日受理了鹏华前海万科REITs公开募集的申请，审核期限为六个月。

该消息一经爆出，立马在房地产领域引起强烈反响。无论是业界还是学界，都对这第一单真正意义上的REITs寄予厚望。这种朴素的情感非常容易理解，毕竟关于REITs设立的构想在已经有些年头，但进程却异常缓慢。

过去近十年的时间内，学者对于在设立REITs的诸多障碍进行了广泛的探讨，而学者从税法视角的分析，多采用比较法的思路。以美国为参照，[2]认为阻碍REITs设立的重点，在于现有税制没有给予REITs特别的税收优惠，难以解决REITs收益的双重征税顽疾。[3]但这种论调其实并不合乎事物的发展逻辑，双重征税的后果只会使得REITs的收益率有所下降，从而影响投资者的投资热情，但此种情形下导致的后果本应该是REITs市场的萧条，却不应该是REITs市场的缺失。双重征税问题的探讨，应该以REITs市场的有效建立为基础，双重征税其本身也只是REITs市场有效建立后的一个潜在后果。[4]因此，在尚未有效建立REITs市场的阶段，考虑REITs的双重征税问题难免显得操之过急，而只有当REITs市场有效建立之后，考虑REITs的双重征税问题才会显得更具现实意义。

过去的近十年里，虽然并没有推出一只真正意义上的REITs,但是业界在相关方面依然有着许多积极的尝试，而作为“准REITs”的中信启航资产管理专项计划(以下简称中信启航)，[5]无疑是诸多尝试中最引人注目的一个。本文试图从税法的角度分析中信启航的相关交易架构，进而探究影响REITs设立的税收因素。

一、中信启航项目概览

中信启航于2014年4月25日发布发行公告，[6]发行规模为52.1亿元人民币。该计划认购份额分为优先级份额和次级份额两大类。

相关交易采用如下步骤进行：[7]

首先，由中信证券公司发起设立“中信启航专项资产管理计划”，向优先级、次级投资者募集资金；

其次，由中信证券公司的二级全资子公司中信金石基金管理公司发起设立非公募股权投资基金，并作为管理人管理该非公募基金；

再次，“中信启航专项资产管理计划”以其募集的资金认购该“非公募股权投资基金”的基金份额；

最后，由非公募基金设立全资子公司，再由该全资子公司收购天津京证、天津深证的100%股权。

而在这之前，中信证券公司于2013年5月在天津分别设立两个全资子公司：天津京证和天津深证。并通过实物增资的方式，将位于北京、深圳的两座中信证券大厦分别装入这两个全资子公司。

通过上述一系列步骤，使得非公募基金借由持股子公司股权，从而间接持有两座中信证券大厦；而专项资产管理计划的投资者，则通过享受非公募基金的分红而间接享有两座中信证券大厦带来的租金收益。

相关交易架构如图1所示。传统的REITs交易架构简图如图2所示。

将中信启航的交易架构与传统的REITs架构进行比较，可以看出两点明显的区别：一是在物业层面，中信启航中作为REITs载体的专项资产管理计划并没有直接持有物业，而是通过持有项目公司的股权而间接持有物业；二是在REITs层面，中信启航采用了专项资产管理计划与非公募基金的叠加结构。下文将围绕着这两点特殊之处展开相关讨论。

二、物业层面的税务分析

一般来说，复杂的交易架构往往是税收筹划的结果，许多交易也是税收驱动型交易(TaxDriving)。以下将从融资者和投资者不同的角度，分析相关交易架构的设计对于融资者和投资者税负的不同影响。

(一)融资者角度

融资者进行融资，需要支付一定的融资成本(设为W)，融资成本主要包括三大类：一类是直接支付给投资者的资金占用成本(设为A)，另一类是承担的税负(设为B)，第三类是其他的交易成本(设为C)，W= A + B + C。融资者对融资交易架构的设计目的，即将相关的总成本W降低到最低水平。而B、C内在具有关联性，要使W最小，实际上就是在求解满足一定条件下W的最优解。

1.土地增值税。《证券公司资产证券化业务管理规定》[8]第八条规定：“本规定所称基础资产，是指符合法律法规，权属明确，可以产生独立、可预测的现金流的可特定化的财产权利或者财产。基础资产可以是单项财产权利或者财产，也可以是多项财产权利或者财产构成的资产组合。前款规定的财产权利或者财产，可以是企业应收款、信贷资产、信托受益权、基础设施收益权等财产权利，商业物业等不动产财产，以及证监会认可的其他财产或财产权利。”也即专项资产管理计划直接购买房地产资产并不存在法律上的障碍。[9]

但是《土地增值税暂行条例》(以下简称《土地增值税暂行条例》)规定：“转让国有土地使用权、地上的建筑物及其附着物并取得收入的单位和个人，为土地增值税的纳税义务人，应当依照本条例缴纳土地增值税。”即本案中专项资产管理计划直接购买房地产资产，房地产资产的原持有人(即融资者)需缴纳土地增值税。

《土地增值税暂行条例》第三条规定：“土地增值税按照纳税人转让房地产所取得的增值额和本条例第七条规定的税率计算征收。”增值额指“纳税人转让房地产所取得的收入减除本条例第六条规定扣除项目金额后的余额”，相关税率为“增值额超过扣除项目金额50%的部分，税率为30%；增值额超过扣除项目金额50%、未超过扣除项目金额100%的部分，税率为40%；增值额超过扣除项目金额100%、未超过扣除项目金额200%的部分，税率为50%。增值额超过扣除项目金额200%的部分，税率为60%”，扣除项目包括“(一)取得土地使用权所支付的金额；(二)开发土地的成本、费用；(三)新建房及配套设施的成本、费用，或者旧房及建筑物的评估价格；(四)与转让房地产有关的税金；(五)财政部规定的其他扣除项目”。

举个例子：房地产资产成本为200万元，当前公允价值为600万元。则转让房产所得的增值额为400万元，扣除项目为200万元，需要缴纳的土地增值税为100 x30%+100 x40%+200 x50%=170万元。而通过转让不动产，转让人取得的融资额为600万元，那么相关转让的成本代价可表述为170衣600抑28.3%，也即融资者在不考虑其他融资成本的前提下，单就转让房地产一项的融资成本就高达28.3%，[10]而此时的同期银行贷款5年期基准利率为6.55%，[11]所以通过专项资产管理计划购买房地产的交易架构给融资者带来的融资成本过于高昂，对于融资者而言不具有操作可行性。

当然，对于此时缴纳的土地增值税是否构成公司的额外负担，可能会有不同的见解。因为从宏观意义上来讲，公司土地的增值额，始终面临着课征土地增值税的问题，只是课征的时点早晚不同而已(而事实上税款缴纳的时点不同也体现出不同的税收利益)。但是对于一般的非房地产企业而言，在其公司能够持续经营的前提下，很少会涉及房地产资产的转让，一般不会出现缴纳土地增值税的情形。而从股东(以自然人为例)的层面来讲，当土地出现增值时(假设增值额为Z)，其股权价值也会相应增长，股东可以通过转让股权的方式，从而变现其收益(税后所得为Z×(1-20%)=0.8Z)。而当公司将房产进行转让的时候，土地增值税(假设为S)的缴纳会使得股东因土地增值而获得的收益减少(税后所得为(Z-S)×(1-20%)=0.8Z-0.8S,很显然此时的税后所得小于之前的0.8Z)。因此从这两个角度而言，公司通过出让房地产资产而进行融资，土地增值税的缴纳构成公司的一种额外负担。

通过设立天津京证和天津深证两个子公司，并将房地产资产以实物增资的形式装进子公司，同样属于房地产资产转让行为，[12]按照法理也需要缴纳土地增值税。但是按照《财政部、税务总局关于土地增值税一些具体问题规定的通知》(财税字[1995]048号)第一条规定：“对于以房地产进行投资、联营的，投资、联营的一方以土地(房地产)作价入股进行投资或作为联营条件，将房地产转让到所投资、联营的企业中时，暂免征收土地增值税。对投资、联营企业将上述房地产再转让的，应征收土地增值税。”以及《财政部、税务总局关于土地增值税若干问题的通知》(财税字[2006]21号)第五条规定：“对于以土地(房地产)作价入股进行投资或联营的，凡所投资、联营的企业从事房地产开发的，或者房地产开发企业以其建造的商品房进行投资和联营的，均不适用《财政部、税务总局关于土地增值税一些具体问题规定的通知》(财税字[1995]048号)第一条暂免征收土地增值税的规定。”即在本案中，通过实物增资的方式将房地产资产装进天津京证和天津深证的交易架构，并不需要缴纳土地增值税，而其后股权转让过程并不涉及房地产资产的再转让，因此也无土地增值税纳税问题的考虑。整个操作最终达到了节约公司融资成本的效果。

相关架构由于涉及子公司设立问题，会同时额外产生一部分设立成本(记为C1)。但与公司在此架构下节省的土地增值税(记为B1)相比，可能显得微不足道。

2.营业税。《营业税暂行条例》第一条规定：“在境内提供本条例规定的劳务、转让无形资产或者销售不动产的单位和个人，为营业税的纳税人，应当依照本条例缴纳营业税。”在中信启航中，如果将房地产资产直接出售，由于房地产资产出售涉及转让无形资产(土地使用权)和销售不动产，因此中信证券公司需要缴纳相应的营业税。

而根据《财政部、税务总局关于股权转让有关营业税问题的通知》(财税[2002]191号)文件规定：“以无形资产、不动产投资入股，参与接受投资方利润分配，共同承担投资风险的行为，不征收营业税。对股权转让不征收营业税。”

即通过设立全资子公司，并通过实物增资的形式将不动产进行转让，该环节不需要缴纳营业税，而后母公司将子公司股权进行转让的过程中，也不需要缴纳营业税。假设原先需要缴的营业税为B2，那么相关架构的设计可以减少营业税支出B2。

3.城市维护建设税与教育附加和地方教育附加。城市维护建设税(以下简称城建税)与教育附加和地方教育附加均属于附加税(费)，以纳税人缴纳的消费税、增值税、营业税为计税依据，分别与消费税、增值税、营业税同时缴纳。[13]

而消费税的纳税主体为“在境内生产、委托加工和进口本条例规定的消费品的单位和个人，以及国务院确定的销售本条例规定的消费品的其他单位和个人”，[14]增值税的纳税主体为“在境内销售货物或者提供加工、修理修配劳务以及进口货物的单位和个人”。[15]在中信启航直接销售不动产的过程中，均不涉及相关应税行为，因此并不需要缴纳消费税和增值税。但正如前述，直接销售不动产的过程中涉及营业税，也因此需要缴纳城建税与教育附加和地方教育附加。

而在中信启航现有架构中不涉及不动产销售，也就没有营业税的纳税义务，也自然不需要缴纳城建税与教育附加和地方教育附加。假设此笔税费为B3，那么相关架构的设计可以减少城建税与教育附加和地方教育附加支出B3。

4.印花税。《印花税暂行条例》第一条规定：“在境内书立、领受本条例所列举凭证的单位和个人，都是印花税的纳税义务人，应当按照本条例规定缴纳印花税。”第二条规定“下列凭证为应纳税凭证：(一)购销、加工承揽、建设工程承包、财产租赁、货物运输、仓储保管、借款、财产保险、技术合同或者具有合同性质的凭证；(二)产权转移书据；(三)营业账簿；(四)权利、许可证照；(五)经财政部确定征税的其他凭证。”

在中信启航中，无论是不动产转让还是通过新设子公司再实物增资，均涉及产权转移书据，均需按照产权转移书据所载金额的5‰0缴纳印花税(假设这笔印花税为B4)。但是在新设子公司再实物增资的情形下，由于子公司需要新设营业账簿，还需按照账簿所记载的“实收资本”与“资本公积”两项合计金额的5‰0缴纳印花税，[16]因此现有架构下，实际上需要多缴纳印花税(假设这笔印花税为B5)。

5.企业所得税。《企业所得税法》第五条规定：“企业每一纳税年度的收入总额，减除不征税收入、免税收入、各项扣除以及允许弥补的以前年度亏损后的余额，为应纳税所得额。”第六条规定：“企业以货币形式和非货币形式从各种来源取得的收入，为收入总额。包括：(一)销售货物收入；(二)提供劳务收入；(三)转让财产收入；(四)股息、红利等权益性投资收益；(五)利息收入；(六)租金收入；(七)特许权使用费收入；(八)接受捐赠收入；(九)其他收入。”

在中信启航中，无论是不动产转让还是通过新设子公司再实物增资，均属于转让不动产，均应该缴纳企业所得税(假设这笔税负为B6)。[17]

(二)投资者的角度

1.个人所得税。投资者在整个过程中的税负考量主要为个人所得税。假设每年中信证券公司租用北京中信证券大厦和深圳中信证券大厦需要交付的租金为A。

(1)专项资产管理计划直接购买物业的税负。在所得税的纳税分类上，个人所得税的纳税主体限定为自然人，企业所得税的纳税人限定为企业，而专项资产管理计划并非自然人，也非法律框架下的企业实体，因此专项资产管理计划并不是税法体制下的所得税纳税主体。而对于专项资产管理计划自身的性质，《证券公司客户资产管理业务管理办法》并未详细说明，但结合相关条文其性质更接近委托—代理合同。[18]在委托—代理代理关系下，专项资产管理计划的纳税人为委托人(即投资者)，也非专项资产管理计划本身。

根据相关法规的规定，专项资产管理计划可以直接持有房地产资产，在直接持有房地产资产的情形下，中信证券公司直接向专项资产管理计划缴纳租金，而在专项资产管理计划层面不涉及所得税缴纳问题，相关的财产租赁所得由投资者承担个人所得税，投资者承担的税负为0.2A (不考虑相关扣除因素和专项资产管理计划的管理费用，财产租赁所得适用20%的比例税率)，投资者个人税后所得为0.84。

(2)中信启航交易结构下的税负。首先，天津京证和天津深证取得相应的租金，需要缴纳企业所得税0.25A (不考虑相关扣除因素，企业所得税税率按照25%计算)。

其后假设天津京证和天津深证将剩余收益全部以分红的形式分配给基金子公司，根据《企业所得税法》第二十六条规定，符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益为企业的免税收入，基金子公司无须相关收入再缴纳企业所得税。

　　然后，基金子公司将相关收入分配给非公募基金，[19]根据《证券投资基金法》第八条的规定，“基金财产投资的相关税收，由基金份额持有人承担”，也即非公募基金层面对于相关收入也不需缴纳相应的所得税。

　　最后，假设非公募基金将相关收入全部分配给专项资产管理计划(如前述，不涉及所得税问题)，专项资产管理计划再将所得收入分配给投资者，投资者取得应税所得，[20]需要缴纳个人所得税0.75A×20%=0.15A,投资者个人税后所得为0.754-0.15A=0.6A,投资者实际税负为A -0.6A=0.4A。

    2.契税。《契税暂行条例》第一条规定：“在境内转移土地、房屋权属，承受的单位和个人为契税的纳税人，应当依照本条例的规定缴纳契税。”

　　而根据《财政部、税务总局关于企业事业单位改制重组契税政策的通知》(财税[2012]4号)[21]规定：“同一投资主体内部所属企业之间土地、房屋权属的划转，包括母公司与其全资子公司之间，同一公司所属全资子公司之间，同一自然人与其设立的个人独资企业、一人有限公司之间土地、房屋权属的划转，免征契税。”

　　即通过设立全资子公司，并通过实物增资的形式将房地产装进子公司，该环节不需要缴纳契税，而后母公司将子公司股权进行转让的过程中，不涉及房地产再转让，也无契税缴纳考虑。假设原先需要缴纳的契税为B7，相关架构的设计可以减少契税支出B7。契税的纳税人为房屋权属的承受人，在本案中相关税负的节省体现为专项资产管理计划税负的节省，最终体现为投资者税负的节省。

　　(三)小结

　　根据以上分析，可以得出融资者和投资者在两种不同交易架构下的不同税收负担(见表1)。[22]

　　表1两种交易架构下的税收负担

　  单从税收角度考虑，相关交易的可行性在于中信启航架构下节省的税负B1+ B2+ B3大于其需多付出的税负B5，并且投资者取得的税后所得0.6A不低于其预期收益的最低值。

　　虽然中信启航的交易架构在结果上实现了诸多税负的减免，但土地增值税的减免才是整个交易架构设计的核心，营业税的减免只是其附带的结果：以前述计算土地增值税的数据为例，在专项资产管理计划直接购买房地产资产的架构下，其营业额为600-200=400万元，其所需缴纳的营业税(税率为5%)为400×5%=20万元，相较于土地增值税的170万元而言，其重要性显而易见。而以营业税为计税基础的城建税和教育附加，则更是附带结果。

三、REITs层面的交易架构分析

    从上面的分析可以看出，在新设子公司再实物增资的交易架构下，融资者可以减少许多税收负担，对推动交易的进行有着非常重要的意义。但是，这种交易架构下，需要专项资产管理计划持有新设子公司的股权，从而间接持有相关不动产。但是根据相关法律规定，专项资产管理计划并不能直接持有有限责任公司的股权。[23]

　　于是，在新设子公司再实物增资的交易架构基础上，又创设了由基金公司设立非公募基金并设立子公司对天津京证和天津深证的股权进行购买，再由专项资产管理计划认购基金份额，从而间接持有天津京证和天津深证的交易架构。

　　相关交易架构创设的合理性在于：首先，对于非公募基金而言，其投资对象并不受限制，完全可以投资于有限责任公司的股权；其次，业界普遍认为基金份额属于可以产生独立、可预测的现金流的可特定化的财产，并且在性质上基金份额和信托受益权类似，因此专项资产管理计划完全可以投资于基金份额；最后，非公募基金通过设立子公司进行权益投资，属于基金公司普遍的风控措施。

　　但是，这里又会引发一个新问题，即是否可以不通过专项资产管理计划，直接通过基金份额的方式吸纳投资者。由于相关的专项资产管理计划的份额会在深圳证券交易所综合协议平台进行转让，法律允许专项资产管理计划的份额在相关交易市场上进行转让，但限制非公募基金份额的转让，所以专项资产管理计划在整个交易架构中必不可少。

　　上述交易架构的设计，会增加基金公司的管理环节，从而增加相应的管理费用，进而减少投资者所获得的收益。假设该费用支出为C2。

　　综合前面的讨论，相关交易的可行性在于中信启航架构下节省的税负B1+ B2+ B3大于其需多付出的税负B5和子公司设立成本C1，并且投资者税后所得0.6(A-C2)不低于其预期收益的最低值。[24]

 

 

四、反思

从上面中信启航的例子可以看出三点：首先，土地增值税的减免是其交易架构设计中最重要的考虑因素；其次，为了实现土地增值税的减免，相关交易架构可以罪投资者于双重征税的不利地位；最后，为了实现土地增值税的减免，即使会使交易架构变得异常复杂，交易者也要忍痛为之。

而上述三点正从一个“准REITs”的实际运作角度说明：土地增值税才是税制下REITs设立的最大税收障碍，双重征税在REITs设立的实践中，远不及想象中那么重要。这个结果实属必然，因为土地增值税天生与REITs的设立水火不容。REITs是房地产市场的兴奋剂，会引领房地产市场向更繁荣的方向前进；土地增值税则是房地产市场的降温剂，具有管控限制房地产市场发展的秉性。

对于REITs本身而言，其既属于一种投资工具，也是一种融资工具。但在目前的大环境下，其更多的是作为一种融资工具而被提及，肩负着诸多房地产企业“轻资产”的使命。也正因为如此，REITs的设立更多的考虑因素在于融资成本而非投资收益，而土地增值税无疑是相关融资成本考虑的重中之重。随着《关于企业改制重组有关土地增值税政策的通知》(财税字[2015]5号)的实施，中信启航架构下的相关土地增值税免税待遇被取消，通过REITs实现“轻资产”的愿景将更加困难。

回过头来看最近让业界为之振奋的鹏华前海万科REITs,其交易架构采用公募基金直接投资项目公司股权，而项目公司在这之前已经拥有相关物业。[25]这种架构设计，由于不涉及房地产资产的转让，自然躲开了土地增值税的困扰。但这却并不具有推广性，因为市场上更多的是存量房产的转让，它们永远也绕不开土地增值税的“魔咒”。独辟蹊径的“出路”，莫过于每一个房地产资产在购置时都单独由一家公司持有，有多少个房地产资产就有多少家这样另类的公司，房地产资产的转让全部演变成公司股权的转让，这时就不会有土地增值税的困扰了。

 

综上所述，本文认为，在现行税收体制下，REITs设立的最大税收障碍在于房产转让过程中的土地增值税。

【注释】

[1]证监会：《[行政许可事项]证券投资基金募集申请行政许可受理及审核情况公示》，证监会网站， http://www.csrc.gov.cn/pub/zjhpublic/G00306208/siqkgs/201505/20150511_276529.htm,最后访问日期2015年5月27日。

[2]根据美国《税收法典》的规定，在满足特定的条件时，REITs层面的公司所得税可以免予缴纳。 See US 1960 Internal Revenue Code (I. R. C.)，Sec.856.

[3]这里的双重征税，是指对于房地产资产产生的收益，首先需要在REITs层面缴纳公司所得税，税后收益分配给投资者时，投资者还需缴纳个人所得税。REITs层面缴纳的公司所得税，指的是REITs作为一个实体所需承担的税负，而不是指信托公司作为受托人应该缴纳的税负。

[4]REITs的设立并不一定会产生双重征税的后果，如在采用信托架构直接持有物业的情形下，按照信托征税的导管理论，信托层面并不存在所得税课征的问题，因此REITs的设立并不一定会产生双重征税的后果。

[5]中信启航与传统意义上的REITs的最大差别在于其不具有公募性，其份额凭证在深圳证券交易所综合协议平台进行交易，投资对象限定为机构投资者，因此称其为“准REITs”。但剔除掉非公募性，中信启航与传统意义上的REITs没有较大差异，因此本文以中信启航作为实例，来说明REITs在税制下的设立困境。

[6]本文中所涉法律规范，若未作特殊说明，均为中信启航成立时点上具有法律效力的法律规范。

[7]参见《中信启航专项资产管理计划受益凭证募集说明书》，中信证券网站，http://www.cs.ecetic.com/news/newsContent.jsp?docId=2491184，最后访问日期2015年5月15日。

[8]该规定现已被《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》废止。

[9]根据《证券公司资产证券化业务管理规定》第二条对于资产证券化的定义——“本规定所称资产证券化业务，是指以特定基础资产或资产组合所产生的现金流为偿付支持，通过结构化方式进行信用增级，在此基础上发行资产支持证券的业务活动”，本文认为，REITs也属于资产证券化的一种类型。

[10]中信启航中的两个商业物业分别位于北京和深圳，两个城市的商业物业在过去几年的增值都非常巨大，因此本计算的背景假设并不算畸高。

[11]人民银行：《金融机构人民币贷款基准利率》，载人民银行网站，http://www.pbc.gov.cn/publish/zhengcehuohisi/631/2015/20150706093731182169554/20150706093731182169554_.html,最后访问日期2015年7月27日。

[12]对于非货币性资产的对外投资，税法上一般将其拆分为两个过程进行处理：非货币性资产进行销售并取得货币资金；货币资金投资于被投资企业。

[13]参见《城市维护建设税暂行条例》第三条：“城市维护建设税，以纳税人实际缴纳的消费税、增值税、营业税税额为计税依据，分别与消费税、增值税、营业税同时缴纳。”《征收教育费附加的暂行规定》第三条：“教育费附加，以各单位和个人实际缴纳的增值税、营业税、消费税的税额为计征依据，教育费附加率为3%，分别与增值税、营业税、消费税同时缴纳。”以及《关于统一地方教育附加政策有关问题的通知》(财综[2010]98号)第二条：“统一地方教育附加征收标准。地方教育附加征收标准统一为单位和个人(包括外商投资企业、外国企业及外籍个人)实际缴纳的增值税、营业税和消费税税额的2%。”

[14]《消费税暂行条例》第一条。

[15]《增值税暂行条例》第一条。

[16]参见《印花税暂行条例》印花税税目税率表第十二项。

[17]值得说明的是，《财政部、税务总局关于非货币性资产投资企业所得税政策问题的通知》(财税[2014]116号)指出：“居民企业以非货币性资产对外投资确认的非货币性资产转让所得，可在不超过5年期限内，分期均匀计入相应年度的应纳税所得额，按规定计算缴纳企业所得税。”即采用新设子公司再实物增资方案，可以获得税款延迟缴纳的好处，但考虑到时效问题以及中信启航后续的股权转让问题，相关税收优惠无法适用。

[18]如果将相关法律关系定性为信托法律关系，本文认为，应对信托采用导管原则进行课税处理，即在信托层面不涉及所得税的课征问题。《财政部、税务总局关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》(财税[2006]5号)中规定：“对信托项目收益在取得当年向资产支持证券的机构投资者(以下简称机构投资者)分配的部分，在信托环节暂不征收企业所得税；在取得当年未向机构投机者分配的部分，在信托环节由受托机构按企业所得税的政策规定申报缴纳企业所得税；对在信托环节已经完税的信托项目收益，再分配给机构投资者时，对机构投资者按现行有关取得税后收益的企业所得税政策规定处理。”相关规定其实重述了信托的导管原则，但相关规定只限于信贷资产证券化，无法直接适用于企业资产证券化中。

[19]此处非公募基金投资对象为非上市公司股权，是否归属《证券投资基金法》管辖存在争议。

[20]此应税所得的性质存在争议，此处暂按股息所得进行计算。

[21]该文件执行期限为2012年1月1日至2014年12月31日。现行有效的文件为《财政部、税务总局关于进一步支持企业事业单位改制重组有关契税政策的通知》(财税[2015]37号)。

[22]这里没有讨论房产税和城镇土地使用税，因为这两种税负的变化是由交易性质所决定的，而与交易架构的设计无关。例如在中信证券公司没有将相关房产转让之前，由于相关房产的产权人为中信证券公司，而相关的房产使用人也为中信证券公司，此时中信证券公司需根据房产余值，按照1.2%的税率计算应该缴纳的房产税；而当房产的产权人变为天津京证和天津深证，则此时应该由天津京证和天津深证按照向中信证券公司收取的租金价值的12%计算应该缴纳的房产税，如果房产的产权人为专项资产管理计划，则需由专项资产管理计划按照向中信证券公司收取的租金价值的12%计算应该缴纳的房产税，其结果都是按照收取的租金的12%缴纳房产税，并不会因为交易架构的不同而产生税负的不同。城镇土地使用税同理。

[23]参见《证券公司资产证券化业务管理规定》第八条。

[24]就现有的房地产市场而言，投资者的收入并不局限于租金收入，还包括房地产资产本身的增值收入。因此实际情况可能更为复杂。

[25]参见深圳证券交易所：《深交所推出首只公募REITs服务实体经济发展支持前海开发建设》，http://www.szse.cn/main/aboutus/bsyw/39755661.shtml,最后访问日期2015年7月24日。